1. 周五的美国非农数据又超预期（新增非农就业14.7万人，市场预期11万人，失业率意外回落至4.1%）。关税、地缘冲突给总需求带来的阴霾来回往复，美国基本面仍然在质疑声中保持韧性——美股升、美元升、美债跌。

2. 弓已拉满，箭在弦上的美联储降息预期，因为非农数据超预期，又收弓了——这是今年的典型常态——虚惊一场。虽然资产价格在搞个大新闻的混乱中，波动增大。叙事中的经济体的样子，都时不时展现走熊的趋势，带着令人担忧的阴沉的底色。但与之相反的是，基本面读数却因为各种各样的原因，一次次地证明相当坚挺、变化不大，乃至用不着特别大的政策托底。无论美国还是中国，似乎都在这点上相似。

3. 由于政策是“反应性”，而非“前瞻性”的，每一次虚惊一场后，宏观和大类资产也都会跟着政策预期转向，并推向更小概率、更极致的180度反转情形博弈。

4. 从对等关税，到美丽大法案，到伊以冲突，再回对等关税和美丽大法案，混乱和震荡是不变的主题。没有特别持续的趋势，但更为要命的是，急跌和急涨，都集中在少数不多的几个交易日上。美股自4月8日以来的涨幅，超过1/3由4月9日一天贡献；A股和港股要是排除4月9日、5月12日、6月23、24日，一切都很乏善可陈。

回溯一下资产的涨跌幅，如果拿着不动，被动地跟着市场，表现都不会特别差（见下图1月初至今涨幅）。但如果方向做反了，4月割肉，4月又没有加仓，那将损失两次（错过涨幅回归）。所以今年的市场既讲特朗普交易的艺术，又特别考验投资者交易的艺术。把叙事中的经济体感差，与资产价格简单画等号，将亏掉底，远远不如拿着不乱动。

图. 不同区间的主要市场指数表现回溯

（数据来源：wind，香帅工作室）

5. 和大家想象中“理性的预期、伟大的判断”截然不同，大多数机构投资者由于被动参与到市场中，它们真实的视角普遍不会顾及太长远，只是波动的加剧者。从高盛交易台汇总的资金流动数据显示，从年初到4月，全球对冲基金整体在北美股票上降了14%的仓位，从4月到7月初，又加了16%的仓位回来，一整个紧跟着市场而动，加大市场波动。

6. 刚刚通过的《美丽大法案》，也同样令市场虚惊一场。减税方面，对居民端的实际影响弱于2017年减税，低收入群体收益更少；企业端的税率并未直接调降，部分税收优惠如厂房设备或提振投资。政府赤字方面，未来十年间美国赤字累计扩张约3.25万亿美元（加上利息，未来十年约扩张4.1万亿美元）。多个渠道的测算下，美丽大法案的刺激小于人们之前担忧的心魔——大多数机构的预测表明，法案对2026年美国经济增速的提振在0%-0.6%，在2028年之后递减。

虽然行业之间结构性的影响显著，美丽大法案最终版本为部分特定行业带来显著税赋优势（芯片制造、能源、航空、地产开发、军工、制造业等），电动汽车、光伏风电、部分AI公司、大型私立名校、食品巨头和物流企业则面临受损，但总量上面的影响着实比较有限。减税带来的好处已经体现在了美股的价格上，其他层面的影响，基本不用太过于关注。

7. 今年的交易要求比去年高太多，没有明确方向，时不时需要以更深的认知和定力，去博弈和市场当下主流相反的观点，否则不如躺平。