不算前言：

十年前，也就是2015年的9月5日，“香帅的金融江湖”从一篇跟香港有关的文章起步的。那篇文章名字叫做《客途秋恨——极简香港经济史》。那是中国移动互联网革命最如火如荼的时刻，也是大陆和世界最蜜里调油的时刻，“中美经济体”的共生性被不断重复强调。但与此同时，作为“全球资金配置中国的桥梁和前站”的香港，其独特性和重要性却在下降。所以，那一年，我不无伤感地写到： 

“一个人，一个城市，一个时代，都终究是过客。” 

我以为我们将告别香港，就像告别那些寄托在“香港”这个名词上的情感与时代记忆。 

但谁又能想到世界的沧海桑田，来的比预期的更猛烈呢？ 

十年转瞬即逝。十年后，“中国经济体”已经成了历史名词，“一个世界，两个体系”的轮廓日渐清晰。而香港，再次因缘际会站在了资金重置的风口之上——港股重回IPO募资榜第一，大批A股的龙头企业和中概股在排队等着上市，30万高才涌入香港，生生将房租拉高两位数；各路资金逡巡犹豫，想找到一个“安全栖息地”。  

忽然意识到，香港，正在以自己独有的姿态，重启一段旅程。

《青山依旧在，几度夕阳红 ——香港市场与全球非美元资产配置》

注：下文为是7月2号“2025香帅投资观察”系列直播课第7场的纪要，分别讨论了：

· 2024-2025年港股上涨的原因

· 港股的历史演进

· 港股的未来 

1. 恒生指数、恒生科技指数和恒生中国企业指数，三者的低点均出现在2022年。这一阶段，地缘政治紧张、香港资金港口功能受限、科技股遭遇估值冲击，同时叠加美国加息，导致海外资金持续减仓港股。市场信心低迷，引发券商、律所裁员潮，宏观基本面恶化。

2. 今年，港股经历了两轮重要的估值修复，背后的驱动因素并不相同：

春节后的第一波上涨，源于以DeepSeek为代表的科技叙事推动“中国资产重估”；

2025年4月2日之后的第二波上涨，则更多受到“美国例外论”动摇的外部影响。 

3. 当前香港市场资金活跃，估值层面已有较明显修复。相较于2022年低点，恒生指数和恒生中国企业指数已回升过半，恒生科技指数也修复了约30%。然而，市场功能的修复更滞后，IPO募资规模至今尚不足2020年高点时的五分之一。

02

港股和A股之间的关系到底是什么？

香港被定位为全球最大的“离岸中国资金市场”，港股也被视为“镜像A股”。这里的“中国资金”不仅指人民币，更广义地涵盖一切中国背景资金。 

香港资本市场从一开始就是典型的股权融资市场，是为企业股本定价与跨境资本退出而存在的“资本之城”。而恒生指数40年的演变，也映射出香港经济结构的变迁——特别是在2000年后，香港逐步完成了从融资市场向资产配置市场的转变。

港股发展三阶段：

从远东贸易中介到离岸中国资金市场

在港股市场中，南向资金已经成为主力军和流动性的主要来源。从2015年占比约5%，到2021年突破25%，2025年已接近50%。港股在过去十年中完成了“在地化”的结构演变——香港不再是“国际资金的香港”，而是“中国资金的香港”。这意味着境内资金正在通过港股市场完成资产的“外部化”配置。