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未来20年,仍然是中国基金投资的黄金期?

共潮生2022市场观察系列

 

2021年初,热搜上#基金#两个字还被大家讨论得热火朝天。然而,仅仅过去一年,2022年大家问得最多的问题,变成了基金还能不能投。私募,公募,各路大佬们顶不住压力开始排队向投资者道歉。

 

总而言之,这波是亏麻了。让人忍不住要问,时间的玫瑰,真的带刺吗?

 

前阵子,跟银华基金的董岚枫董总聊了个天。董总是清华大学工学博士。2010年就加入了银华基金,现任银华基金总助兼研究部总监。大家都时间宝贵,我也不绕弯子,单刀直入问,这种情况下,还有信心吗?董总也不回避,开门见山给出他的回答—— 

 

尽管这么艰难,但他仍然坚信,未来20年将会是中国基金投资史上的黄金期,就像70年代美国的基金投资一样,错过这个窗口,有些事永远不会再来。

 

为什么?董总认为原因有三个:

 

01 从行业格局来看,未来十年,中国资管行业仍然处于高速上升期

 

董总给了一个国际比较视角:美国70年代迈入万元美金社会,随着人均GDP的增长,日常吃喝的消费占比越来越低,每个人身上潜在的服务性消费开始日渐变成主流,接下来为美国带来了大幅增长。2019年中国也跨越了人均GDP一万美元的坎,存量财富达到574.96万亿元,其中固定资产249.93万亿元,其他金融性资产325.03万亿元,金融资产主要包括现金、存款、债券及贷款;股权、基金;保险准备金。(数据来源:社科院《中国国家资产负债表2020》)

 

过去的家庭金融资产投资首要是房产,最可靠的投资也是房产。很明显,无论是城市化高潮已过的经济发展阶段,还是房住不炒的民生政策取向,都会导致房地产作为最大、最优资产配置的模式被改变,想通过“我躺着多买房”来完成资产保值增值的路径会越来越窄。

 

我很同意董总这个观点,另外可以补充一点的是,中国百姓投资渠道也确实匮缺。过去在中国农村、小镇甚至低线城市里,高利贷,家族内拆借的现象非常严重。大部分家庭存的钱或多或少参与过这种民间借贷。调查数据显示,低收入家庭的金融资产有40%是对他人的借款,这是中国独有的现象。

 

但随着城市化的进程,家庭,乡土观念在快速变化,家庭规模也急速下降,现在中国家庭平均人口是2.62人,这种“亲戚拆借”的现象会逐步减少。而且中国人是真热爱储蓄的,我们家庭的平均储蓄率是40%,美国是7%左右。所以,未来储蓄该怎么办?

 

•银行存款利息越来越低,基本没什么收益;

•理财产品都不保本了;

•不管穷人还是富人,相当数量的散户股票投资仍然是亏钱的。

 

有时候我会想,平时我们总是喜欢追问,钱从哪里来?这本质上是问增量财富如何创造。其实另一个相关的问题是,钱到哪里去,这是问存量财富如何保护,分配的问题。随着经济增长到一定阶段,社会财富累积到一定程度,专司“钱到哪里去”的资产管理市场自然而然会长出来。这是国际惯例,中国只要坚持在社会主义市场经济的路上继续前进,这条法则就不会被打破。

 

那这意味着什么呢?意味着以2019年跨入万元美金社会为起点,中国目前资产管理市场处于增长曲线的前端。资管行业的需求和增长潜力是非常大的。长视角下,未来10-20年,仍将会是中国股权投资,尤其是股权基金投资的黄金期。

 

除了宏观面的因素,董总还提出了政策对资管行业的支持也是行业发展的另外一个助力。

 

02 从政策层面来说,股权市场的稳定性日渐重要,资管行业会扮演重要角色

 

董总认为,之前中国A股市场有个气质不太对的地方,就是波动太大。这固然和市场发展阶段有关,但是也和居民财富的流向有关。

 

他指出,比如说美国居民的财富很多绑定在股市上(美国人的养老金啥的都严重依赖股市),所以政策一定要考虑股市涨跌,这是有关民生的大事。而中国股市早期的时候,大家对A股的看法相对肤浅,认为股票市场跌和实体经济没关系,仅仅是纸面财富,所以对股市涨跌确实没那么在意。但是现在越来越多的人开始意识到,金融股权市场是信用创造的一个发动机,亦是国民财富创造的最大发动机。股票的核心作用是通过股权市场的权益融资,降低了社会杠杆率,股票下跌则会让整个杠杆率处于高压中,其实是很大的风险点。

 

另外,越是高新科技产业,对直接融资的依赖越大,所以股权市场在中国经济中的地位会越来越重要,会进入政策考量中。 这件事其实可以看出很多端倪的,过去几年当A股暴跌的时候,总会有人出来进行过问、监管或指导。你可以观察到,目前政策考量对股市的涨跌越来越敏感。

 

所以董总认为,基金等大机构投资者的发展培育,是股权市场稳定上行的一个核心。因为从基金从业者的角度看,温和上行对于市场来说是最好的选择,暴涨或暴跌都会带来问题。

 

从我的角度看,董总在以上观点中指出了重要的一点,就是暴涨同样会带来问题。当股市暴涨,投资者全冲进来买基金,一方面投资者面临追涨的风险,另一方面“爆款基金”的快速增加也对公司构成挑战。

 

这个观察也和我们之前的课程内容高度一致——在全球中产阶级崛起,资金充沛的大背景下,基金在金融世界里的位置是一天比一天更重要。我们之前的研究表明(见《香帅中国财富报告(2020-2021)》第14讲),长期来看,虽然考虑到管理费和比较基准等问题,偏股型基金的超额回报优势并不明显,但却表现出了明显的反极化和抗波动。

 

更直观地说,越是高度不确定的大时代下,相比于高收益,“安全性”成为投资者特别注重的要素。而股票市场的投资像谈恋爱:买个股像盲选,不知道遇到的是渣男还是高富帅;买基金的时候,邂逅一个经济适用男的概率更大。虽然牛市期间基金的表现可能不如大盘,但当市场大跌时,基金风险管理的专业化能力就会体现出来:比如说2015年A股的大调整中,大约有50%以上的散户亏损,但是只有20%的公募基金亏损,还有25%的散户亏损幅度超过了20%,而达到20%亏损的基金只有3%左右。

 

所以说,“术业有专攻”并不完全是空话。这也意味着,从政策层面来说,鼓励专业的资管行业发展也势在必行。

 

03 中国基金业的未来趋势是什么?

 

在前两个问题的基础上,我继续追问,究竟该买被动型还是主动型基金。因为从文献来看,全球基金业越来越趋向于被动型——换句话说,现阶段,中国的基金投资者应该买被动型指数基金,还是买主动权益型基金呢? 

 

虽然决策是个体的,但是从方向上来把握还是重要的。董总认为,基金投资被动化,可能会是未来趋势。但目前来看,中国的基金超额收益还很显著,这不是由供给侧决定的,而是由需求侧决定的。我们只有这一个市场,这个市场及投资人正处于快速发展阶段——同样的,美国的基金在上世纪七、八十年代时的超额收益也比较显著,相对应的就是当时美股的核心资产,比如漂亮50。

 

换句话说,只要中国经济还增长,优秀资产就会涌现出来。比如说5%的GDP增速下,一定会有10%甚至更高增速的行业,这还仅仅是收入的增长,利润的增长可能更快。不过董总也强调了一个现象,就是过去几年基金中的赛道逻辑非常强——因为市场的特征,一些行业的超额收益体现得特别明显,所以大家有种感觉,买基金就是买赛道。但这件事会随着整体GDP增速下降发生改变,越是整体增速低的时候,有“高超额收益”的行业会越来越难找,所以他认为,长远看,基金经理的核心能力仍然是在选股上。

 

说到这里,我稍微刨根问底了一下,要知道“人力资本”是最难衡量的。实际上我们看数据的时候就发现,真正优秀的长期创造收益的基金经理并不多见。

 

为什么会发生这种现象呢?

 

从一个老基金从业者的角度来看,董总觉得,这是因为基金行业是真正的高人力资本行业。这个高不单单体现在学历高,专业门槛高,对人性还有极高要求。说透了,全世界能把这活干到特别漂亮的,也不是那么多,否则巴菲特芒格就不是“传奇”了。 

 

那基金经理最重要的禀赋是什么呢?董总认为有三条:1)有天赋,有直觉;2)基础比较扎实,聪明又要勤奋;3) 能克服人性的恶,心理素质特别强。能满足这几点,大概率能为投资者创造价值。这种人,少,但是中国市场上还是有的。尤其随着市场扩容,他还是很有信心,会有更多优秀的年轻人投身到这个行业里。
 

上面董总说到的问题,其实就是经济学上最经典的委托代理问题——替人管钱,和医生替人管命,教师替人管娃一样,都是需要高度自律的高人力职业,专业知识和责任心缺一不可。

 

说到这种行业的委托代理问题,我追问了一个更具体的问题,如果未来20年,仍然是中国基金投资的黄金时代,意味着这个行业的机遇是有了,那么挑战呢?站在基金管理公司的角度,会觉得基金业现在面临的挑战是什么呢?

 



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