近期上证指数在3850点震荡，成交额快速放量，上周成交额有三天破3万亿元。现在的A股，就像血压上行的人，多个指标触及阶段性高点，关于是否健康，投资者观点激烈碰撞，多空方都有各自的道理。
周六，上市公司的中报悉数披露完毕。做个简单体检，看看财务数据里到底反映出什么样的基本面。
01
较2024年整体改善
结构分化，低基数影响明显
整体来看，2025年上半年上市公司的营收收入和利润端，都出现了一定程度的改善。
上市公司整体营业收入录得34.9万亿元，增速2.67%。营收增速去年二季度转负，今年一季度开始首次转正。
上市公司净利润整体录得3.21万亿元，趋势上和营收变化一致，但今年中报同比增速2.45%，较一季度增速3.65%略有回落，换言之，2季度利润增速较1季度有较大回落。
在可比口径下（剔除2025年新上市公司、ST公司、市值10亿以下公司），不同市值的业绩利润改善存在一个U型结构，利润改善最明显的是10-50亿小市值和1000亿以上大市值公司，中等市值的改善不明显。此外，利润改善的逻辑也非常不同？
大市值公司利润改善较为持续，三年累计净利润年均增速为2.84%；
小市值公司利润的改善，主要还是靠去年低基数。小市值公司2022年以来的三年累计净利润年均增速为-20.49%，2024年净利润绝对值较2022年几乎砍半。今年业绩则终于在触底后，底部反弹（YOY同比增速3.95%）。
图. 2025上半年业绩增速vs三年累计年均增速
为了拆解这种触底反弹现象，我们进一步将企业按2024年上半年净利润划分为五组，最差的一组为业绩触底组。下图展示了2022-2025年各组中位数的业绩变化。可以很明显地看到，业绩触底组在2025年上半年有明显的修复，最下面一根蓝色线出现明显向上拐点。此外，业绩最好组持续向好，中间的各组表现平平。整体上，业绩”触底反弹“的低基数效应比较大。
图. 按2024年业绩分组，
各组中位数的各年业绩表现
拆分板块、所有制属性，分化更加明显：
今年上半年业绩的“触底反弹”特征，集中出现在主板民营企业、其他企业（外资等）、创业板的央企和地方国企、科创板的央企等身上。这些企业在2024年上半年业绩触底，2025年上半年存在接近或超过10%的同比增速改进。
创业板的民营企业，主板、科创板、北证的其他企业，表现稳健，存在持续业绩改善。
科创板、创业板的地方国企和民营企业，业绩仍然在继续变差，继续泥沙俱下。寒武纪净利润从2024年上半年亏损5.33亿，到2025年上半年赚取10.38亿元，都没能拖住整个科创板民营企业业绩下行的颓势。
02
赚钱行情：定价中枢上移贡献更大
比起业绩修复，当前A股估值中枢的提振要更剧烈。
7-8月行情里面，高弹性、高景气科技板块估值中枢的提振非常明显，科创50指数、创业板指涨幅分别为33.67%、34.24%，这些板块业绩改善带来的提升作用普遍比较弱。科创50成分股业绩改善对区间涨幅的贡献，只有1.82%，但是估值中枢却贡献了涨幅的98.18%。
在科创板、创业板上面，存在着很多这样的公司——现金流在未来比较靠后实现的板块，可能现在基本面刚刚修复，或者还处于弱修复的过程中，市场已经积极定价1年、3年后的市场空间，估值先明显提振。对于这种类型的公司，各种积极叙事共振是主线，中报的业绩修复是短期验证项。只要看得过去的业绩，就能像一根杠杆，翘起来了大量的未来市场想象空间。下表中，科创50成分股涨幅靠前的多家公司，都属于这个类型。
上证站上了3850点，一个大家陌生但是充斥着各种积极叙事的高度。在这样的市场里，A股中报业绩呈现的是触底反弹、弱修复的特征，相比之下，投资者叙事带来的价格上涨力量，有着超越业绩的山呼海啸的力量，尤其在高景气科技板块上。
对于这样的市场，你会参与吗？
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