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8月12日下午,中国石油、中国石化、中国人寿、中国铝业、上海石化五家企业集体公告称,拟自愿申请将美国存托凭证(American Depository Receipts, ADR),从纽约证券交易所退市。对此,证监会有关部门负责人回应称,上市和退市都属于资本市场常态。纽约证券交易所则表示,对此事“不予置评”。

很多同学在后台问,这到底是怎么怎么回事?

 

有人担心还是底表问题,中概股是不是又面临新冲击,也有人担心是台海局势的余波。

 

01

这次退市有两个特征:

1)都是ADR;2)都是央企

 

所谓DR,是一种代表投资者异地市场交易的基础资产的所有权的可流通凭证。ADR,就是在美国发行的存托凭证。关于DR,我曾经写过一个通俗版本——

 

唐朝荔枝被贵妃“临幸”以后,“身价”倍增,岭南商人赚的盆钵满。
 

长安商人也想分一瓢羹,所以想了个办法,在长安发行了一个荔枝票,荔枝票的价格随着荔枝的价格变动,这样长安人虽然吃不到荔枝,好歹也可以从荔枝里面赚钱了。岭南的荔枝就相当于异地交易的基础资产。荔枝票则是长安发行,用来交易岭南荔枝的可流通凭证,即存托凭证。

 

这几家央企都在A股和H股上市,然后在美国发行了交易H股的可流通凭证——这就是基础资产为H股的ADR。持有 ADR和持有这些公司的H股是一样的。而且由于港股和美股之间没有资本管制,货币可自由流通兑换,汇率基本稳定。所以交易ADR和交易H股普通股也差不多。

 

中石油是亚洲最大油气生产商,中石化是中国第二大油气生产商,中铝是中国铝行业的龙头企业,中人寿是中国最大的人寿保险公司,上石化是中国主要的炼油化工一体化企业之一,在A股和H股都是“巨无霸”型的企业——这意味着,ADR在公司所有上市股份“总盘子”中的占比很小,都不足1%。

 

比如中石油存托股占公司H股股数才3.93%,占总股数0.45%,对于这些万亿级的企业来说,确实可忽略不计——这也是为什么资本市场对这件事反应不大的原因。

 

资金从来都是“闻风而动”的,对这么大个新闻没反应无非证明了这个信息已经被“PRICE  IN”。

 

02

退市核心

还是在“央企”和“监管成本”上

 

那驱动这次退市的动因到底在哪里呢?其实几家公告里已经写的比较清楚:

 

第一,本身ADR 股占公司H股及总股数比重很小,交易量都不足以对企业经营和股价造成冲击。

 

第二,核心是双方在监管上没法取得一致:美国要求在美上市的外国公司需要提供审计的所有文件给PCAOB(美国公众公司会计监督委员会),也就是我们经常看到的“审计底稿”;而中国则要求美方先向证监会提交申请,获批后才能提供审计底稿。

 

原本“申请同意后提交底稿”的模式是中美双方达成默契的。2020年的瑞幸咖啡事件后,美国证监会推出了“外国公司问责法”,要求中概股确保PCAOB“无障碍”拿到底稿,不交底稿就退市,但中国则坚持美方需要申请才行。

 

这两年,随着中国博弈日渐扩大,金融博弈越来越成为主战场。

 

2021年12月初,SEC补充《外国公司问责法案》,要求无法向审计机构提供信息的外国公司将从华尔街交易所摘牌。今年3月,美方坚持,获取相关审计文件是必要的,即使对敏感行业的发行人来说也是不可谈判的(“not negotiable”)。

 

而我们知道,中石化,中人寿,中铝,上石化,中石油都是大型的资源型央企。

 

一来这些企业体量巨大,融资完全不是问题;
 

二来地缘政治这么紧张的情况下,央企将自己企业的审计底稿给美国监管机构审查,这是绝对不现实的。中美双方都清楚知道这一点。

 

所以,这些企业ADR退市与否更多是释放“信号”,短期并不会产生具体的价格影响。

 

这次退市释放的是两个信号:

 

其一,从乐观方向来解读,双方已经围绕着这个事情进行了相当长时间的博弈,几家央企ADR退市算一个阶段性成果:双方都保持了自己的监管底线——中国没有屈从压力,美国也没有轻易让步;但同时也没有对双方的金融市场和企业造成过大的实质性伤害。

 

所以,我的判断是,阶段性的协议已经接近尾声,或者对部分民企的优质中概股是个利好消息。(NOTE:纯个人思考,不构成任何投资建议)。

 

其二,从悲观方向来解读,中美双方的分歧其实不是金融监管层面的分歧——微观层面的分歧都有办法协调解决,但是中美是大国博弈,尤其美国对于“老二崛起”这个事情的警惕性,甚至都不是专门针对中国的,凡是逼近自己的老二,都是严厉遏制的对象。而中国的超大规模性,让这个博弈的棋局变得更复杂。同时中国政府也不可能放弃自己底线——换句话说,金融脱钩,技术脱钩这些名词,会在局部上变成现实。
 

这可能是未来产业,资本市场真正“危”和“机”并存的地方。

 

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唐涯

唐涯

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博士、金融学者,香帅数字经济工作室创始人,香帅的金融江湖公众号主理人,香帅的北大金融学课主理人,年度财富报告主理人,曾任北京大学金融学教授、博士生导师。

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