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徐远丨撕裂的房子

香帅如是说

这是徐远为他的新书《房价的逻辑》写的自序,全文的名字是“撕裂的房子——房地产研究的学术基础”。看到“撕裂”两字,我心下顿明,觉得几乎道尽了围绕着“中国房地产”的悲欢离合百种人生,酸甜苦辣千般滋味。

 

对普通百姓来说,盼着房价涨,家里资产升值,又等着房价跌,能上车或者买个二三套;盼着政府调控怕“泡沫”,又担心政府调控“泡沫破碎”;骂开发商牟取暴利,又羡慕房地产老板日进斗金;怕利率涨背不住房贷压力,怕利率跌房价上涨买不起……

 

对政府来说,害怕房价涨老百姓抱怨,又担心房价跌老百姓闹事;怕地卖太好中间幺蛾子多,又担心地卖不出去财政吃紧,痛斥房地产太热“挤压”了其他行业资金,又恐惧房地产太冷信贷收缩经济下行失业上升数据冷风扑面;想要城区人口“疏散”,又烦恼交通压力;希望老百姓买房安居乐业成为中产,又操心炒房食利,或者房贷压了生育率……

 

真真是一寸芳心千万缕,人间没个安排处。

 

从1998年开始的近20年,中国经历了人类历史上最大规模的城市化,城市房子作为“城市化”的载体,成为数亿中国居民的家庭财富基石,房地产业成为明星支柱行业行业,成为中国地方财政的顶梁柱,成为中国银行贷款的基本盘,也成为经济制“冷”和制“热”的抓手。从2012(2013年)开始,中国城镇化转入大城市群为主的阶段,房地产也随之进入分化年代,随着人往大城市的流动,大城市的房价也按捺不住的向上蹿升—— 一套房子,大城小镇,海淀密云,朝南朝北,就将两个家庭的命运截然分流,走向不同的河道。撕裂的疼越发蔓延。房子是人生最重要的驿站,但房子却成了人生的枷锁。

 

2021年深秋,站在恒大的碎屑之上,所有人大概都想追问——


 

这悖论,到底该怎么解?这撕裂,究竟该如何愈合?

 

 

 

撕裂的房子

——房地产研究的学术基础

 

文丨徐远

子是中国经济的真正的白衣骑士,帮助实现了经济增长,帮助塑造了中产阶级,同时是家庭财富的主要载体。然而在现实中,房子却饱受非议。

 

在中国房地产市场上,可以看到一个巨大的撕裂,几近于人格分裂。

 

如果我们能冷静下来,冷眼看房产的撕裂,就会发现这种撕裂固然触目惊心,亦有情可原。

 

小小的房子,既是家庭财富的载体,也是宏观格局的映像。小小的房价,反映了人们对于世界格局、未来变迁的判断。而一旦涉及宏观格局,涉及到未来判断,就有很多方面,很多角度。盲人摸象,意见纷呈,也就不奇怪了。

 

全面透彻看清房价的逻辑,至少需要三方面的学术基础:经济学基础,金融学基础,中国经济变迁的研究基础。在参与讨论的这几年中,我发现很多人的观点偏颇,源于学术基础不完备,学术功力不扎实,陷入盲人摸象。

 

Part 1

万夫所指的白衣骑士
 

 

我是2009年回国,2012年买房,2015年开始参与房地产的讨论。对于房子的近距离观察,已经10年。10年来,中国房地产市场给我的最深刻印象,是一个巨大的撕裂。这种撕裂,主要体现在两个方面。

 

首先,房子是中国家庭财富的主要载体,帮助塑造了中国的中产阶级,但是却受到巨大的批评。

 

根据测算,中国家庭房产总市值在400多万亿人民币,持有的股票总市值大约只有40万亿(总市值中家庭直接间接持有的部分,包含基金、信托、保险、理财等),二者差了一个数量级。除此之外,中国家庭财富的主要载体是储蓄存款(大约100万亿),另外还有少量其他资产。总体上看,房产在中国家庭财富中的占比,大约在70%。

 

仔细玩味这个数字,你会发现一个近乎惊悚的事实:如果没有房地产市场,中国家庭将失去70%的财富。倘若如此,中国过去十几年的经济增长,就与中国家庭无关,中国就没有目前的数量不菲的中产阶级,绝大多数家庭就依然贫穷。进一步,如果财富无处安放,就不会有财富创造。中国过去20年的快速经济增长,可能根本就不会发生。

 

从这个意义上讲,备受责难的房地产,是中国经济的真正的白衣骑士。没有房地产的大发展,新世纪以来的中国经济史,要大幅重写。全球第二大经济体,人均10000美元的GDP,这些人们认为理所当然的成就,可能就不会实现。

 

然而,就是这样一个白衣骑士,现实中充满非议。扭曲资源配置,绑架中国经济,推高企业成本,伤害实体经济,和教育医疗成为新的三座大山,等等罪名,一股脑儿堆在房地产身上。一方面是国民经济的支柱产业,是就业容器,收入来源,财富载体,另一方面是各种污名。在中国房地产市场上,可以看到巨大的撕裂,几近于人格分裂。

 

只要略微思考,不难发现这些罪名并不成立。比如说伤害实体经济这个罪名,真是莫须有。衣食住行是人类最基本、最重要的需求,其中第三项就是住。随着收入的增加,衣和食的比重在下降,住和行的比重在上升,这是客观规律。条件不好的时候,我们需要一个遮风避雨的小窝。条件好的时候,我们需要一个温暖、舒适、宽敞的大房子。作为人类最基本、最重要需求之一的居住,怎么就不是“实体经济”,怎么就变成了“虚拟经济”?目前房地产政策的基调是“房住不炒”,并没有否定住房的居住功能。每次看到义愤填膺的财经评论,我都只能陷入深深的无语。

 

英文中,房地产对应的是“real estate”,其中的real是实际、实体的意思,estate是财产、资产的意思。直接翻译,“real estate”就是“实际的财产”。既然是实际的财产,怎么就成了虚拟经济?类似于这样的逻辑悖论,在房地产的讨论中数不胜数,令人啼笑皆非。

 

Part 2

坚强的泡沫
 

 

房产撕裂的另一个集中表现,在于对“房价泡沫”的判断上。中国大中城市房价很贵,这是不争的事实。可是,贵是不是就有泡沫,却有不同的意见。一眼看去,泡沫论占有压倒性的优势,似乎大部分人都认为房价有泡沫。

 

可是稍微仔细想一下,就发现不太对。如果大部分人觉得房价有泡沫,就不会去买房,甚至去卖房,免得这么大的泡沫砸在自己手里,损失惨重。那样的话,房价就会下跌。可是现实中,大中城市的房价很坚挺,在严厉的调控之下依然很坚挺,说明大多数人并不真觉得房价有泡沫,至少亿万买房者不觉得有泡沫。

 

所以,严格意义上讲,“泡沫论”在全体购房者和潜在购房者中并不占优势,只是在财经讨论中占据了优势。只不过财经媒体抓人眼球,泡沫论占据了太多的版面而已。

 

几年前,一位学友说,现在“泡沫”这个词被用烂了,你写个科普文说说什么叫泡沫。我当时差点就写了,可是回头一想就算了。判断泡沫最直接的标准,也是最重要的标准,是未来资产价格是涨还是跌。泡沫论流行了多年,可是房价不但没下跌,还涨了很多,事实已经给了明确的回答。

 

至于依然有人说现在没破,不代表未来不破,我也是无言以对。对已经发生的事情视而不见,对主观推测的事情坚信不疑,我不知道这是什么思维方式。大概率的事情是,即便未来房价偶尔回调,依然也是高位的小幅回调,买房的人依然回报丰厚。

 

其实,很多持泡沫论的人,内心也是极矛盾的。觉得房子贵,买不下手,这是人之常情。可是如果房价跌一点,又会想办法去买。所以,泡沫在这里有一个朴素的含义,就是“贵”的意思,这个无可厚非。无法掩盖的事实是,很多人并不觉得房价要跌,而是希望便宜一点,好低价买入,然后持有待涨。

 

所谓“屁股决定脑袋”,房价有没有“泡沫”,和一个人有没有房,有几套房,在什么样的城市有房,是有很大的关系的。到这里,我们就脱离客观讨论的范畴了,暂且打住。但是现实中,大家都希望有个宽敞、舒适的大房子,最好在大城市、好地段,周边配套好,却是不争的事实。

 

房价泡沫论,还有一个似是而非的证据,要简单提一下:如果没有泡沫,为什么要进行房地产调控?其实,房地产调控的对象并不是房价水平,而是房价增速,目的是防止房价增速过快,财富差距进一步拉大。考虑到房子是最大的单件财富载体,买没买房差异很大,很多中低收入家庭,以及后入场的年轻人还没买房,这是很有必要的。不然,房价的快速上涨,会让全社会更加撕裂。

 

Part 3

婴儿与洗澡水
 

 

讨论中,有人会把房地产行业的乱象和房地产行业本身混为一谈。这是典型的“婴儿与洗澡水”的混淆:泼掉洗澡水,要把婴儿一起泼掉吗?

 

过去20年,房地产作为一个新兴行业,就像一个野蛮生长的婴儿。在野蛮生长的过程中,存在很多乱象,是不争的事实。实际上,房地产行业作为一个曾经几乎是暴利的行业,乱象尤其明显。金碧辉煌的售楼处,雇来装门面的俊男靓女,满大街的房地产中介,清晰表明了里面的暴利空间。这些都不是房子,而是房子的销售成本,不会增加你的居住面积,是会随风飘散的。

 

暴利带来乱象,古已有之。历史上是凡发展很快、利润很高的行业,必然吸引各路豪强,免不了各种乱象。穷极各种手段抢占市场份额、排挤竞争对手,甚至官商勾结、舆论操纵等等,层出不穷。房地产老板和身边的人,在过去20年挣了很多钱,也是不争的事实。生不带来死不带走的东西,并不决定一个人的价值。未来如何使用这巨额的财富,才决定他们的人生价值与底色。

 

然而,这些都是行业快速发展中利益分配的问题,不是行业本身的问题。残酷的事实是,人类文明史,就是在各种纷争中发展的。人类文明史,其实一点也不文明,但是我们无法因此否认人类的进步。有问题治理问题,行业就是这样进步的。因此而否定这个行业,却是没有依据的。

 

Part 4

房产研究的学术基础(一):经济学
 

 

如果我们能真正冷静下来,冷眼看房产的撕裂,就会发现这种撕裂虽然触目惊心,亦是有情可原。

 

从微观看,房子是家庭财富的主要载体,是家庭最重要的单件资产。从宏观看,房子是宏观格局的映像,房价反映了人们对于世界格局、未来变迁的判断。一旦涉及宏观格局,涉及到预判未来,就有很多方面,很多角度,盲人摸象,意见纷呈,也就不奇怪了。尤其是在中国经济转型、全球格局变换的大背景下,就更难看清楚。

 

简单梳理一下,要透彻看清房子的格局,需要很多的知识基础,或者说需要很好的“常识”。如果要从学术角度看清房地产,则需要很深入、很全面的学术基础。这种学术基础,至少包括三个方面。

 

首先,要有很好的经济学基础。这个基础不是纸上谈兵,而是要能透彻掌握基本的原理,并且应用这些原理分析现实世界。现在经济学有很多分支领域,比如宏观经济学,微观经济学,发展经济学,信息经济学,劳动经济学,计量经济学,国际经济学,制度经济学,演化经济学等等。需要做到的,是不要局限在细分领域,也不要局限于某个流派,而是能触类旁通,理解主要的、重要的经济原理,并且能够用来分析问题。

 

比如说,你要懂经济增长,对困难重重的中国经济的前景,要能作出理智的判断。在很大程度上,买房子就是买未来。看好中国经济的未来就买,不看好就不买。考虑到未来的巨大不确定性,在这一点上就会有很大的分歧。我个人对中国经济的未来持谨慎乐观的态度,这是基于对经济增长原理的基本理解。尽管面临诸多困难,但是在技术进步、人力资本提高、市场理念深入人心的大背景下,我看不到中国经济长期停滞或者倒退的理由。

 

除了经济增长,你还需要了解城市化。房子的价值,就是城市的价值。没有发展潜力的城市,房子是不值钱的。因此,对于城市的基本原理,对于城市的原始森林般的强大生命力,你要有足够的理解。理解城市的原理之后,你会敬畏城市的价值,对房子价值的倔强,也就不会奇怪。

 

一些财经评论一边推崇市场,一边抱怨房价泡沫,其实是自相矛盾的。城市是市场的载体,如果相信市场,就会看好城市,就会从底层理解房价的逻辑,不会轻言泡沫了。说到底,还是对市场的理解不够深入,对城市的理解不够深入。

 

这里我要加一句注释。我看好城市房价,但是从不看好农村的房子,农村的房子没有投资价值,只有拆迁价值,居住价值也一般。一般来说,我也不看好小县城的房子,大部分小县城没有发展潜力。此外,我也不看好远郊区的房子,比如环京的房子我从不推荐。

 

经济学基础有很多方面。除了刚才说的经济增长、城市化,很多经济学分支的理论都对全面理解房价不可或缺。比如货币理论,有一个坚实的货币理论基础,明白货币发行的基本原理,你就不会随口就讲“货币超发”,并且把房价上涨归因到“货币超发”,因为犯罪嫌疑人根本不在现场。

 

Part 5

房产研究的学术基础(二):金融学
 

除了经济学基础,理解房价你还需要金融学基础,背后的原因很简单,房子是重要的资产,其价格取决于未来现金流的现值。为了估算这个现值,你需要深入理解资产定价的基本原理,要把相关的重要因素都要考虑进去:收入增长,租金增长,通货膨胀,贴现率等等。而且,理解这些基本原理还是不够的,还需要深入理解这些因素的决定要素。

 

比如说,很多人关心房地产信托投资基金(REITs,Real Estate Investment Trusts)的投资价值,认为买不了房,可以买REITs间接买房。可是如果你的金融学基础比较扎实,你就会知道一个概念叫“公司治理”。这个概念的实质,是资产的现金流,受到公司治理质量的严重影响。有时候,公司有现金流,可是股东拿不到,因为被管理层“分流”了。还有的时候,管理层不好,导致现金流很少,都分给股东也没多少,这时候公司资产也就不值钱了。

 

深入理解“公司治理”这个概念,你会发现REITs不是个好的投资品,主要原因有两个。第一,REITs的底层资产,并不是大中城市的房子,而是高速公路、工业园区、水务公司等等。这些资产,总体资质并不一定很好,需要具体分析。这个分析,和分析单个股票的价值是一样的,涉及很多细节。无论如何,REITs不能和买房挂钩,更不能和买房等同。除了名称中有房地产的字样,我实在找不出REITs和买房有什么关系。第二,这些资产的现金流很不透明,管理团队操作的空间很大,因此对管理团队的依赖很大,这是很大的风险因素。

 

Part 6

房产研究的学术基础(三):中国经济变迁

 

刚才说的,是一般的学术基础,包括经济学、金融学。除了这些,你还要了解中国的实际情况,了解中国的经济改革和经济变迁。不然,你很容易套用书本,陷入教条。

 

中国的经济变迁,迅速而剧烈,需要近距离的仔细观察。一些很资深的美国经济学家,也认为中国房价有泡沫,不是经济学功力不深,而是隔岸观火,不了解中国经济变迁的机理。这么说,不是说美国学者的分析没有价值。相反,顶尖学者的分析思考,有重要的参考价值。我的一般做法,是仔细理解这些学者的分析,作为自己分析的重要参考。需要避免的,是“以名取人”,因为是著名学者,就照抄他的结论。其实这种态度,并不是科学,而是“科学迷信”。

 

比如说中国的经济周期,和美国的经济周期本质上是不同的,对资产价格的含义也不同。美国的经济已经基本处于稳态,经济周期是经济围绕稳态的波动,一般幅度不大。美国经济波动如果很大,往往是发生了经济危机或者金融危机。这时候,房价如果回调,往往需要几年时间的调整。因此,在美国买房抄底,不需要太着急,比如2007年美国房价开始下跌,到了2010-2011年才开始反弹。这种情况下,稍微等1-2年,并不会错失机会,可以等等看看。

 

作为对比,中国的经济周期完全不一样。中国经济还在一个上升趋势中,并没有进入稳态。中国经济的回调,表现为经济增速的下降,往往是宏观调控的结果,是主动的收缩。而且,因为中国经济总体增速依然很快、干扰因素很多,很难用增速高低来简单判断经济冷热。比如说2021年,看起来经济增速很高,上半年达到12.7%,全年估计在8%左右,增速并不低。可是考虑到2020年因为疫情基数低,实际2021年的经济不但不热,还很冷。去掉出口的巨大贡献以后,经济就更冷。这样一来,就很容易理解为何年中的时候,财政和货币政策都转向宽松。

 

总体上看,中国经济的回调,往往并不是经济本身低迷,而是宏观调控的结果,总体增速依然很高。因此,中国房价很少有大的回调,在中国买房,等等看就不是一个好的策略。很多人有这样的经历,想回调再买,结果很难等来回调,等来了也是转瞬即逝,最后只好硬着头皮买。

 

Part 7

万夫所指的白衣骑士
 

刚才梳理的,是看清房价底层逻辑需要的一些知识基础,包括经济学基础,金融学基础,以及对中国经济变迁的研究基础。在参与讨论的这几年中,我发现很多人的观点偏颇,源于学术基础不完备。比如,很多经济学家,对于金融的理解不深,很多金融专家,对于经济学的理解又不深。既懂经济,又懂金融的学者,可能对中国的实际问题,对中国经济改革、经济变迁的理解又不深。这不是学术功力不够,而是每个人的时间精力都有限,心有余而力不足而已。

 

幸运的是,笔者早年追随几位中国顶尖学者学习经济学,对中国经济现实耳濡目染,打下了基础。后来在美国学习金融学,并从事多年的教学和研究,也算有了金融学的功底。回国以后,参与了土地、财政、城市化等具体问题的研究,积累对中国实际问题的理解。这样一来,多方面的学术储备算是比较充足,后来碰巧研究房价,也是得心应手,不算费力。借此机会,感谢一路求学路上的诸多师长,特别要感谢的是宋国青、赵耀辉、林毅夫、周其仁、黄益平、Curtis Taylor、Daniel Graham、Pete Kyle、Simon Gervais。

 

除了这些师长,还要感谢一路走来的诸多学友。他们都是我思考学习的学术伙伴。他们的学养是一面镜子,照出我思维中的不足,不断修补我思维中的漏洞。

 



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