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这两天一直在关注恒大事件的进展,感觉看了场大戏。本来在写稿不应该分心。后来琢磨,反正这个事情也一定要写入今年《财富》,不算跑偏。估计一般吃瓜群众最关心的莫过于:
 
01
 
恒大会导致中国银行业和资本市场出现系统性风险吗?更通俗的说,市场会崩盘不?
 
02
 
买了恒大系产品(股票,债券,理财产品)的,会遭遇到灭顶之灾吗?
 
03
 
谁是受害者?
 
先巴拉了一下数据和资料,又找业内资深专业人士和宏观专家仔细聊了聊,得出以下几个论断(仅代表个人观点,不构成投资建议,风险自担
 
首先,恒大是流动性问题,并不是资不抵债的问题(重点)。但市场恐慌会让流动性问题变得严重(流动性螺旋)。这导致恒大的很多到期债务会违约,最后可能休克,所有债务停止偿付。包括非银行渠道的债务违约。除此之外,变卖资产要打折,会让现金流问题变成损益问题,而导致净资产断崖式下降,导致股东重大(全部)损失。同样,很多供应商会损失惨重甚至血本无归。
 
其二,国家政策是有优先级的,尤其在目前的大环境和语境下,维护社会稳定,保证社会相对公平,共同富裕是主线,再考虑到恒大本身并非资不抵债,所以建筑工人的工资不会被欠,买房人的房子不会血本无归。
 
其三,资产打折是可能带来套利机会的,但这可能是火中取栗,很多稳健经营的民营房企不见得要去冒这个风险。但是国资的决策链条比较长,也需要时间。换句话说,恒大问题的解决需要点时间。
 
所以说,目前恒大事件没有形成系统性风险,恒大也没有那么重要。就像我之前说过的,房地产本质是金融行业,从2017年以来,高层“金融去杠杆”的态度极其坚决,虽然经历了2018的经济困难,但是只要稍微恢复元气,在这件事情上一直是下硬功夫的。有些企业和机构想着“大而不倒”,各种手法跟政策做对赌,赌赢的时候很高兴,买买买,圈圈圈,合合合,感觉天人合一了,出来混总是要还的。
 
政府是个抽象的概念,在政府里干活的人也是“干中学”的。2007-2008年时候也碰过类似问题,当时不少房企融资成本20-30%甚至更高,但是还是有人继续借钱,赌政府救市。2008年大放水,确实不少人赌赢了。之后各种财富公司风起云涌。“杠杆”问题持续积累,政府花了很大力气按下葫芦浮起瓢,至今都在为此还债,吃一亏长一堑,政策也是会长进的——谁吃最后的盛宴谁收拾最后的餐桌,不能让饿的救吃饱的。更何况目前全球和本国经济基本稳定,虽然过去两个月经济数据不佳,考虑到一、二季度的亮眼表现,今年GDP保8的任务基本无忧,宏观上政府压力并不大,借此窗口使房地产市场出清,去杠杆并非不是政策的优选。
 
这意味着,市场是无情的。恒大股东,债权人,及恒大理财产品投资者要做好迎接损失的准备。当然,任何事件都会有无辜受伤者。就像之前教培行业整顿一样,很多从业者也被牵连。恒大供应商和员工是上错了船,破产和失业都可能发生,相关人员要尽量做好逃生,自救,和减损的各种措施(仔细观察下,实际上很多人已经这么干很久了……)。当然也希望有能力的当地ZF和企业能帮助消化一些。
 
银行的问题不用太担心。主权货币背后是国有信用,所以从根本上不用担心国有银行体系的风险问题。大行已经开始计提风险拨备,至于不伤筋动骨的中小地方性银行,不涉及系统问题,WHO CARES?短期资本市场是情绪主导的,会有些反应,而且不少房企在采取自救行动,打折卖资产。所以市场会波动,目前股市也有主力资金流出的迹象,但也不是什么大问题,“猴市”格局下,资产价格上蹿下跳也属于常见现象。这样的市场套利机会可能有,但短期抄底可能还是需要点勇气和技巧,作为一只风险厌恶的金牛,是不喜欢干这种刀头舔血的事情的。
 
再说一个这两天观察到的有趣现象:目前市场上最紧张的,除了恒大系企业,受牵连深的银行以及恒大上下游产业链上的伙伴外,是部分外资投行,尤其是前几天香港市场大挫,拖累美国股市回调后,各种研报将恒大的情况比喻成“中国的雷曼时刻”,呼吁救助,避免演化成金融危机。
 
我开始没有回过神来。这不都是对中国ZF过多干预经济那“看得见的手”最坚定的反对者、质疑者么?怎么呼吁ZF救市?仔细看数据,发现中国房地产业的美元债一直是海外证券投资者的最爱。恒大美元债是其中翘楚。2018年开始,恒大就大量发行高息美元债,尤其是去年三道红线下国内融资渠道受阻的情况,更是豪赌,动辄就是12-24%的利息,成为了各种外资机构的最爱。有人统计过,恒大一脉几乎占了海外美元债的6%。更拍案惊奇的是,一边借着类高利贷的债,一边高分红——几年下来,包括大股东家族在内的“大家”赚得盆满钵满。买高息债收利息的时候,拿借的钱分红的时候真香,这个市场上,都是绝顶聪明的人,谁还不明白风险?只不过是场赌局,赌恒大"恒大“,evergrande。赌历史从来一样,大而不倒,一定会救。
这么琢磨下就有点明白过来了。眼看着恒大事件发酵,ZF也没啥动静,资本市场一日如千年,投行被大客户们天天追问,都急白了头,也确实难免心急火燎。但问题在于——赚钱的时候也没见你们分给大家啊,现在要拿纳税人的钱救你们,是不是有违“共同富裕”的主线索呢?
 
 
目前还有些在边缘上的房企正在努力自救,像富力是股东注资,出售物业换现金。还有些房企,像阳光城的债务安排,确实是非常悬,接下来怎么办,真的是场“天问”。现在,我看,还不像是终局。
 
上周跟一位我很信任的业内朋友喝酒,她轻轻的说,等房产税吧,市场才能真正出清,出清了,倒可能柳暗花明。
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唐涯

唐涯

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博士、金融学者,香帅数字经济工作室创始人,香帅的金融江湖公众号主理人,香帅的北大金融学课主理人,年度财富报告主理人,曾任北京大学金融学教授、博士生导师。

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