疫情控制第一，中美博弈第二，经济增长退居第三位

　　（本文由7月30日香帅金融时事直播的内容整理而成，将分三篇依次发布）

　　截止7月中下旬，2020年上半年的经济数据已经全部出炉。

　　一千个人眼里有一千个哈姆雷特，今年的数据更是如此，不论乐观还是悲观，似乎都能在数据上找到依据。

1

二季度GDP增速 万绿丛中一点红

　　中国第二季度GDP同比增速3.2%。

　　正能量地看，这个数据意味着季度环比大幅上升，从一季度的负6.8%转正，这是一个积极的信号。

　　更重要的，环视全球其他主要经济体的GDP数据也陆续出炉了。

　　德国二季度的同比是-11.7%，为1970年以来最低水平。法国同比下跌-19.0%，整个欧元区的GDP同比跌幅达到-15%。

　　美国的数据更加惊人，二季度GDP暴跌-32.9%，创下了1940以来最低记录（这里要强调一下，这个数字听上去很耸人，但其实是统计口径问题。美国的GDP统计方法和我们不一样，是用季度的环比数据折算成年度的同比。如果把美国的数据换算成我们的统一同比口径，实际的GDP下降是9.54%左右）。

　　这么看上去，二季度中国的经济增速可谓“万绿丛中一点红”。

　　但是，要顺着时间轴比，就难免让人忧心仲仲：2019年的二季度GDP增速是6.1%，今年同期增速3.2%只有去年的一半。

　　再看绝对金额的损失，整个上半年的GDP总额是40.92万亿，去年的上半年是41.57万亿，数字上减少了6500亿元。

　　考虑到去年GDP的增速在6%的水平，总的经济损失就是3万亿左右。

　　这样庞大的损失要补回来，需要稳就业和民生，不是一星半点力度的政策可以做到的。

　　很明显，今年后半段从政府到企业，都面临大考。

　　总之，乐观还是悲观，取决于你的视角。

　　跟别人比，该笑；跟自己比，该哭。都是内心意愿和情绪的反映。

2

经济的状态 强生产、稳投资、弱消费

　　二季度经济恢复的状况大体还是可以从生产、消费、投资几个维度来看。

　　首先看生产端，工业增加值的恢复是很快的，在6月份已经达到了4.8%，这个水平和去年同期比虽然略弱，但差距不大，生产供给恢复很快。

　　但代表消费的社会零售总额数据是不一样的，粗看都是V形的反转，但注意一下就会发现，社零的同比至今还没有回正，6月份同比下降1.8%。

　　在4月的直播中，我曾经讲过，刺激消费就是一个伪命题。

　　没有收入的增加，哪里来的报复性消费呢？

　　消费是收入的函数，先有收入才有消费。这也是为什么像我们这种人均财富存量不够高的国家，增长主要靠投资拉动的原因。

　　投资恢复的情况怎么样呢？

　　下图中的三条线，固定投资、房地产投资、制造业投资，都在恢复的过程中。

　　仔细看会发现，恢复最快的是房地产投资，已经转正了；固定资产投资，主要是政府的基建，也有小幅的改善。

　　在结构上最让人担忧的制造业投资，直到6月同比的下滑还有11.7%，非常不乐观。

　　中国是一个制造业大国，制造业带动了大量的就业人口。

　　最近我们团队到深圳做了调研，扑面而来还是感受到了“冷”。

　　以人口为例，直到6月，深圳实际的人口规模比去年同期还少了5%，这意味着深圳比去年减少了上百万人口。

　　这些人显然不是有深圳户口的居民，主要是打工的人口---这意味着开工不足。

　　另外在调研过程中，一个真实的体感就是写字楼的空置率，在深圳南山区最繁华的地段的写字楼，去年平均10%空置率，现在则在20%左右。

　　这些数字的背后，意味着很多写字楼的保洁、快递、外卖等工作机会的损失。

　　一句话总结上半年经济恢复的情况，就是强生产、稳投资、弱消费、慢恢复。

3

政策的纠结 道德还是科学

　　上面的数据解读，是理解宏观政策的一个维度。但实际上今年二季度后的政策相当“出人意料”。

　　比如给定今年的经济基本面，年初我们都认为今年的政策应该是大宽松的。

　　从价格指数上看，6月的CPI在2.5的水平，核心CPI只有0.9，这意味着除去能源和食品，消费品价格已经显示出相当的经济下行压力，如果看工业品价格指数PPI，还是负数，处在-3.0的低位。

　　按照一般宏观思路，经济依然较冷，政策上应该是非常宽松的。

　　但实际政策怎么样呢？

　　首先看货币，从年初到4月，银行间拆借利率是一路走低的，下降到了1.1%的水平。但是，在4月以后，政策又开始收紧，银行间拆借利率已经回升到了2%的水平。

　　这一点，大家从自己的余额宝收益率上就能感受到。

　　经济的基本面已经很差，为什么货币政策上还要收紧呢？

　　财政支出也比较难以理解。

　　今年在疫情的冲击下，全球主要国家的支出都是大幅增加，比如美国的财政支出增加了将近70%，英国、德国、韩国等国家都增加了10%以上。

　　而中国是多少呢？

　　不好意思，只有0.58%。这个数字，不仅远远低于其他国家，而且也远远低于前几年国内10%以上的财政支出增速。

　　怎样理解政策上的收缩呢？

　　回到中国以财政为核心的金融体系，今年上半年财政收入下降了10.8%。

　　按照政策上“量入为出”的倾向，财政的支出也必须收缩。换句话说，流量的钱是可以花的，但要动用存量的储蓄，就很难受了，在财政支出上就体现出保守的倾向。

　　货币政策选择其实也是两难。

　　支持偏紧的认为，给定目前的金融体系的结构和效率，放大水只会增加贫富的分化，稳住就是胜利。如果考虑到全球局面，维持一定的利率水平有利于长远的汇率稳定和外资流入。

　　但反方观点则认为，经济失速下滑导致失业，失业率的背后是切切实实的民生问题。现在需要“止血止痛”，这样紧的政策会造成更大面积失血。

　　尤其是政策都有滞后的效应。二季度相对不错的经济数据，背后是三四月份相对宽松的政策。最近两个月相对收缩的政策下，之后经济有二次探底的风险。

　　没有一方的观点是没有道理的，说透了，政策跟人生一样，从来没有最优，只有权衡。尤其在今年！

　　那么在2020年，政策的权衡是什么呢？

　　一般来说，经济增长是政府执政的首要目标。但在新冠疫情的冲击下，人民的生命至上，疫情防控成为了第一目标。

　　再叠加中美冲突不断加剧，导致今年我国的任务清单的优先级有了很大变化：疫情控制第一，中美博弈第二，经济增长退居第三位。

　　我们看数据的时候需要在这个框架下进行动态的分析。换言之，在这样一个特殊年份，数据几乎都在奇异点。所以在分析上，要“看方向，略细节”。