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太阳照常升起:2020年下半场怎么办?

  一、GDP数据的弦外之音
 
  1.GDP有没有反映真实的经济情况?
 
  2020年已经过去了三分之一,下半场到底我们面临着一个什么样的情况?首先要从一季度GDP负增长6.8%说起。
 
  在4月中旬一季度经济数据出来的时候,市场上有各种各样的解读和情绪:惶恐、质疑、悲观。
 
(国家统计局)
 
  很多人的疑问是,GDP的构成中消费、投资、净出口都是大幅下滑。例如,代表消费的社会消费品零售总额,一季度下降18%以上,固定投资完成额的降幅也在20%以上。一季度GDP-6.8%这个数字是怎么出来的?
 
  分析数据到底真不真实,其实和我们对数据的理解有很强的关系。
 
  这里的差别主要在于,GDP的统计中,消费和投资的指标并不是我们常说的“社会消费品零售总额”和“固定投资完成额”。例如,GDP统计的消费数据中,汽车之类的消费占比不高,因此GDP中的消费下滑并没有感受的强烈。此外,GDP中固定投资的统计,没有考虑房地产交易的下行,而且计入了无形资产的价值。
 
  因此,综合下来,统计局发布的GDP数据并没有预期的那么悲观。差别主要在统计的方法和口径上,并不是数据有水分。
 
  2.疫情对居民收入的影响有多大?
 
  我们再看第二个和感觉不太一致的数据,遇到这么大的外生冲击,居民可支配收入有没有大幅下降呢?下降可能真的不大。
 
  统计局公布的数据是,第一季度居民人均可支配收入降幅为3.9%,这个幅度远远低于GDP的降幅。
 
  原因主要是,中国的7亿就业人口中,有很大的比例是财政人口。这个群体不仅包含公务员,还包括国企、事业单位、机关、学校、医院、甚至街道办事处。财政人口整体在2个亿的规模。如果你是财政人口,你的收入受到影响没有?基本上就是没有,甚至还可能比去年有一定的涨幅。
 
  但是,真正受影响的是大量的中低端劳动人口,尤其是3.3亿农民工的群体。他们的收入主要是“手动口动”的类型,在疫情下受到的冲击是最大的。
 
  从总量上看,中国的居民收入下行不是特别严重,但千万注意,总量和结构是两个概念——疫情对低收入人口的冲击更大,所以收入分配的结构是恶化的。虽然归功于中国人的高储蓄率,社会基本还稳定,但这不是一个一个长期可持续的经济状态。
 
  3.服务业受到的冲击有多大?
 
(中国一季度GDP增速)
 
  服务业为什么会显示出比制造业还要好的局面?这也是很多人的疑问。
 
  大家最直观的感受是,餐饮、酒店行业的损失非常大。但在整个宏观经济中,住宿餐饮业占的比重很低,历年的平均占比是2%左右。一季度住宿餐饮行业的损失达到了-35.3%,但是乘以一个很小的比重,对整体GDP的影响就很有限了。
 
  相反,占比更大的金融行业、信息服务行业在这个期间都有比较快的上扬。具体来说,金融业的GDP规模是餐饮住宿的4.27倍,而一季度金融业的增长达到了6%。所以这样此消彼涨,最后尽管直觉上我们感觉出行也好、服务业也好,餐饮业也好都受灾很严重,但是反映在数据上没有严重。
 
  但是严重的地方在哪里?这些受损严重的行业都劳动力密集型的,虽然他们在经济中的占比比重不是很高,但是涉及的就业人口,尤其是中低端劳动力,在供需两端都严重下行。这也是上面说的“收入分配结构恶化”的根子。
 
  4.GDP-6.8% 对后面意味着什么?
 
(GDP增速推演)
 
  这样一个简单的算术告诉我们,如果要实现经济翻番的目标,后三个季度的平均增速要达到8.8%的超高增速。如果考虑币值变化和统计口径的调整,那么全年增速5%也是有可能完成目标的,这种情况下后三个季度的增速也需要达到7.95%。即使按3%的最保守目标,后三个季度的增速也要达到5.45的水平。
 
  说到这里,我们就要回顾一下统计局发布数据之前的重要表态:“实事求是反映经济社会发展状况,正确引导预期”。这句话是什么意思呢?
 
  实事求是的意思就是说你遭受了这个经济损失,还是要让大家知道的。什么叫正确的社会预期呢?我的解读是这样的,这么一个数字给出来以后,实际上给我们后面今年的GDP就会划出了一条线:全年GDP增长的预期是在3%~5%之间。在这个预期下,后几个季度的增速应该在5%~8%之间。
 
  注意到这个区间是有弹性的。为什么要给这个弹性呢?
 
  首先,经济翻番的目标没有放弃。为什么脱贫、翻番的经济任务要完成?因为所有的经济的目标不是一个经济目标,它是一个执政信用的问题。
 
  其次,在新冠疫情的外生冲击下,经济环境具有巨大的不确定性。留下一定的弹性空间,就意味着即使是在没有完成经济目标,政府的信用也不会受到很大的损害。要知道4月份发布经济数据的时候,全球疫情还在爆发期,对全球经济的影响是难以预估的。
 
  我们按最保守的3%考虑,要达到这个目标,后几个季度的经济增长要达到5.45%的水平。这个增速是什么水平呢?在2019年没有巨大外生冲击的情况下,没有过多的宏观干涉,经济增长是可以自然达到的。但在今年的情况下,如果没有强力的宏观政策干涉,肯定是保不住5.45%的。
 
  所以意味着即使是3%,也不是你今天坐在这里可以得到的,而是要保的。从4月份的经济数据来看,目前经济还远没有回到快速增长的轨道。这就意味着三四季度的压力更大了。
 
  这样推演下来,一定要刺激,没有更多的选择了。
 
  宏观的数字很重要,数字绝对数很重要,但是它的结构更重要。在外生冲击的特殊时期,尤其要小心解读经济数据背后的政策含义。
 
  二、政策的选择
 
  1.发放消费券有效果吗?
 
  经济刺激要依靠三架马车,消费、投资,还有净出口。净出口方面,国外的情况很难控制,不确定性太强。消费方面讨论比较多,我们逐一分析。
 
  单纯刺激消费很难起到效果,除非个人收入发生结构性变化,否则消费结构不会发生较大改变。因为消费是收入的函数,如果个人收入提不上来,刺激消费就特别难。
 
 
  我们用蚂蚁金服的数据做了一个研究,从相对微观的层面看了疫情期间的消费情况,研究发现,到3月9号左右社会零售总额下行20%,其中必需品,比如柴米油盐等,后期回弹很快,几乎没怎么受到冲击。而受冲击最大的,其实是可选商品,比如手机、车,以及奢侈品等。
 
  这次疫情期间损失的消费是万亿级别,而目前消费券大概发了百亿级,不是一个量级。
 
  一方面,消费券规模太小,不太可能有什么“刺激效果”。说个笑话,一个鸡蛋打在长江里算蛋花汤吗?
 
  另一方面,消费劵发放使用过程中必然会有较大效率损耗,比如商户和黄牛从中套利,资金空转等等。消费券基本可以看作财政补贴,牵涉是个分配问题。
 
  此外, 中国实在太大了,各地域间的收入、教育等差异很大,所以各地的消费券政策必然是千差万别,最后效率也会分城,分区域,分行业,分企业都截然不同。要实现高效刺激,对“精准”的政策实施要求很高,从宏观层面很难将其作为拉动经济主战场。
 
  当然它也有一定作用,而且有补贴性质。现在一个基本的预测是,5月下旬的两会以后,消费券可能会发得多一点,达到更大的规模,但最终要想把经济拉回到3%-5%的水平,还需要上马大项目。
 
  2.什么样的政策最能刺激消费?
 
  现在面临的情况真的挺严重:
 
  第一,大家都在想着会有报复性消费拉动,但是没有报复性的收入增长,哪里有报复性的消费,最多可能有恢复性消费,前提是疫情已经不再发生。
 
  第二,对于那些收入受到冲击的人,他们没有开源的机会,必须节流,靠刺激很难。
 
  第三, 过去两个月90后之间开始谈储蓄了。第一季度就发生了这种情况,居民不但没有报复性消费,反而开始报复性存钱。一方面是因为供给端不足,商店没开门,即使开了大家也不太敢去,如果收入没有变化,只能存起来;另一方面是因为,在不确定性越来越大的环境下,人的风险偏好会变小,第一反应会先把钱存着。
 
  一季度还有两个很有意思的数据,一个是居民净资产,另一个是企业和事业单位存贷差值,大家可能没太关注。
 
  如果没有增长,那么钱的流动无非是分配问题,居民存款在一季度增加了五万多亿,而企业和事业单位的存贷差砸出一个大坑,比往年平均水平高出四万亿,这部分其实是企业贷款给员工发放的工资,全部挂在资产负债表上。这种情况持续一个月、两个月还行,但不可能长期持续下去。
 
  如果只有三驾马车的话,到底要选哪个?世界上从来都没有最优解,政策选择最后都是没得选的选择。既然消费、净出口都不太好使,那就只能靠投资拉动了。
 
  我们用三一、阳光海天、高德出行指数做了一个特别有意思的研究,用城市拥堵程度、挖掘机开工指数、工业园和办公楼里面停车拥堵数目来看复工,发现最能够拉动消费的是挖掘机。这个结果一点都不意外,它实际上反映了投资、开工后,收入提高才使消费真正起来。
 
各省市工程机械复工率与消费恢复率
 
  3.钱到哪里去?投资怎么投?
 
  一方面货币政策会保持一定的节奏宽松下去。CPI回到了3%的水平,也许还会往下走,给货币政策留出了更大的空间,后面可能有比较大的降息概率。另一方面就是前一阵子已经谈了很多的基建和房地产。因为货币政策宽松之后,需要有大项目支撑,企业的投资欲望才会逐渐释放出来,否则企业不敢投资,拿钱去套利了,钱都涌到金融市场上,资产价格大增,但经济依然运转不起来。
 
  要投大项目,有两条路可选。一条是基建,比如5G投入,传统基建项目等。另一个就是房地产,我们当然要坚持房住不炒,这是中央的大政,但最近大家可以从很多新闻上看到,一些城市的户籍政策已经在松动了,比如重庆、宁波、南昌、昆明等二线核心城市全部放开了户籍。这实际上就是上次我讲到的二次房改,要把流动的劳动人口留在城市里。
 
  延伸阅读:“ 疫情的经济后果与二次房改思路
 
  三、下半年资产价格走势如何?
 
  去年年底我跟大家讲过债券价格要上行,近期有所回调,涨幅是比较有限了。
 
  一方面是疫情前期由于避险情绪特别强,债券的涨幅基本上已经在资产价格上反映掉了,所以最近有一些回调。另一方面是国内疫情基本得到控制,避险情绪在慢慢下去。
 
  1.为什么这半个月债券价格在下行?
 
  《钱从哪里来》的资产逻辑是基于“资产价格长期看增长,中短期看政策”,经济翻番是基于这条逻辑往下推演的假设。
 
  给定去年经济下行的趋势,要保证经济翻番的任务,宏观政策就要保持一个宽松的局面,那么资产价格会上扬,这是判断的底层逻辑。今年发生了疫情,经济翻番的任务不一定能完成,但还是有希望,如果给出一定弹性,仍然得刺激。
 
  这个逻辑到现在为止没有发生改变,所以今年下半场的资产价格大概率还是一个上行。这部分我在直播、文章中都讲过了,可以回顾:
 
 
  关于股票,其实我一直觉得散户投股票要特别小心,个人做个股分析挺难的,你要相信专业化分工。
 
  2.要不要投另类资产?
 
  关于另类资产,比如古董、字画,在全世界都在放水的情况下,一些懂行的人可能会抓到一些机会,但建议非专业人士不去凑热闹。
 
  3.黄金价格己经是高位,还能买吗?
 
  买黄金的逻辑,我今年已经讲过好多次,大家也可以查看《香帅中国财富报告》第21讲。
 
  在这个不确定的时代,国际政治板块结构不稳,所以黄金的价格在中期来看是上扬的,详细内容可以回顾:
 
  黄金价格动荡,未来趋势如何?
 
  4.保险需要配置吗?
 
  在这个高度不确定性的时代,保障性的保险产品其实是有一定发展空间的,因为经历了这次疫情,可能很多人都意识到健康保险的必要性。
 
  但理财型保险产品,普通人还需谨慎。
 
  5.人民币汇率怎么样?
 
  今天汇率中间价是7.09左右,美元走强。因为在全球疫情大冲击的动荡之下,钱会往大家觉得安全的地方去走,美元的信用还在,美元走强。但给定疫情渐渐被priced in,人民币对美元的逻辑会回到基本面——双方经济政治基本面的力量博弈变化决定其价格,个人觉得中期6.8和7.2之间都可以理解,宽幅波动。
 
  所以这基本上就是现在的大逻辑。
 
  今年下半年情况是比较清晰的,大概5月份之后,一定会有大动作出来,整个宏观面会保持比较宽松。下半年“太阳会照常升起”。
 
  四、行业不景气,我们该怎么办?
 
  行业不景气有两种情况。
 
  一种是行业本身走到了生命周期末端的行业,这是每个时代都会经历的事,而疫情恰好加速了这种趋势。如果你身处这样的行业,可以果断跳出来,换到新赛道上。
 
  另一种是受疫情冲击比较大的行业,还不能完全恢复过来。比如服务业,会维持一个缓慢恢复的状态,而且事实上越高端的消费越难恢复,第一是因为有钱人的机会成本更高,生命更值钱;第二是今年事业单位的财政收紧,削减预算,一部分公费的高端消费受影响较大。
 
  我调研了几个企业。
 
  一个长沙餐馆,3月下旬开始复工,4月份略亏损,但还在撑。他发现本地房地产商开发的商业地产由于销售不出去,开始三年免租。餐馆老板觉得做得过,就包了下来。这是“捡白菜式扩张”。
 
  一家做鞋的外贸企业。3月份以前一直在完成之前的订单。从3月下旬就开始受到疫情冲击,订单要推迟大概2—3个月出货,再加上海外疫情的扩散没有控制住,物流可能会拖延得更久,所以他要留足够的安全边际,为7、8月份做预备,如果三季度还不好的话,再应变转型。这是“节粮过冬式硬挺”。
 
  一家搞企业孵化的企业。去年年底已经开始转型做投资,搞品牌基金。今年趁着疫情,他把公司进行了一次完全的重组,彻底转型成为一个基金型的公司。虽然前几个月有一些亏损,但是把他逼到了迅速转型这条路上。这是“资源重整式转型”。
 
  实际上,无论企业还是个人,都在不停地寻求转变的机会。现在我们把大势看清楚了,疫情一定还会对某些行业造成永久性的冲击,但又把一些正在发生的趋势加速了。
 
  瞬息万变中,唯一不变的底层逻辑,就是让你自己增值的速度快过这个时代本身的资本收益率。
 
  最后的话
 
  我觉得那句话讲得非常好,悲观者是一个永远正确的事,但是你只有保持保持谨慎的乐观,然后去行动,才会成功。 
 
 
  最后我想说,新冠也许就这样了,它可能会在未来很长一段时间内跟人类共存。但是不管明天怎么样,太阳仍然会照常升起,请你也继续保持向上,生活仍然会继续。
 
  就像失去白瑞德爱情的郝思嘉说的:“毕竟,明天又是新的一天了”



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