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金融学微课堂丨追涨杀跌那点儿事

“听过很多道理,却依然过不好这一生。”

 最近一段时间,黑色系商品(螺纹钢,铁矿石,焦炭,焦煤,沥青等)连续上扬,尤其螺纹钢期货市场简直出尽风头从4月18日开始,螺纹钢期货价格连续4天上涨,单周累计涨幅19%,4月21日放出天量成交——主力合约RB1610的单日成交量就超过了中国全年螺纹钢的总产量(2亿吨左右)。

不出意外地,韭菜们又开始进入期货市场。据说现在最土豪的做派已经从“种了二十亩葱”成了“螺纹钢一手梭”,大约和去年年初“神创版小票一手梭”感觉差不多。看来“追涨杀跌”这个事儿,古今中外,概莫能免。天朝的金融市场,尤其如此。

说起来,“追涨杀跌”也是有金融学基础的。金融学里有一个名词叫“momentum”,翻译成中文叫做“动量”。就是说证券价格的走向会呈现出一种趋势:上一期上涨的股票在这一期还会继续上涨,而上一期下跌的证券这一期还会继续下跌。

上个世纪6,70年代的时候,美国金融学的研究者发现,如果某个月的月末,我们将市场上所有的股票按照当月的收益率排个序,比如说分成10组吧,然后买入将收益率最高的那一组,卖出收益率最低的那一组——这个简单交易策略会在接下来的3-6个月中间带来很高的收益率。这个研究出来以后引起市场很大轰动。很多共同基金纷纷开始采用这个方法套利。80年代的时候,十个基金有八个在使用“动量交易策略”,还有很多专门的“动量交易基金”,专门研究怎么更好的做“动量交易”(比如说什么股票的“动量”会更大,什么时期的“动量”会更大等等)。

动量交易,这词儿一听就非常高端大气上档次。可是你看,买当期上涨的股票卖出当期下跌的股票——这不就是我们说的”追涨杀跌“么?

估计大家最关心的是中国市场“追涨杀跌”能不能赚钱呢?关于中国市场上的“动量”,从2005年以后也被很多人关注和研究。最开始的时候,很多学者模仿美国研究的方法,在每个月末的时候构造组合,结果发现没有“动量”。研究者因此宣布中国市场上追涨杀跌是个愚蠢的事儿。学术圈说没有动量,可是很多基金机构投资者使用着“动量交易策略”在赚钱。

那这究竟是怎么回事呢?这两年我们一直在琢磨这个问题。把数据拉出来,和美国等市场一比较,发现了个最大的区别,就是中国市场的交易量一直高居不下。从上世纪90年代到本世纪初,我们的换手率(换手率=交易量/总股数)差不多是美国市场的10倍(从全球范围看,美国一直是换手率比较高,也就是交易比较活跃的市场),即使到这几年我们仍然是人家的3-4倍左右 (一个原因是美国市场换手率上升,另一方面前几年熊市我们的交易量下降,但是2015年中国市场上的交易量和换手率又屡屡创出新高)。

这意味着什么呢?这意味着任何交易的趋势在我们这个市场上都会消失得更快。如果不明白这是什么意思,咱们不妨想想一条河流,如果水流特别湍急,那么波浪来的快也会去的快,A股市场的波动比较大也是这个道理。

基于这个观察,我们将“动量交易策略”的持有期从月缩短到周,考虑到A股市场股票质量良莠不齐,在根据股票收益率分组的时候,我们分的更细。好了,这么一来,“动量”出现了,有很多股票,这一周的收益率如果非常高,后面的两到四周还会接着涨(同理,那些本周大跌的股票,后面几周很有可能跟着跌)。由此看来,“追涨杀跌”是有理论上的依据的。

BUT,大爷大妈们能用这策略挣钱吗? No No No! 这些“动量”的收益是指组合(充分分散化的组合)而不是个股的收益。作为散户,不太可能有足够的资金和信息构造这样的组合——一般跟风买的个股总是“接盘”在高高的山岗上,股价早已经是蜜桃成熟时,马上就要掉下来了。

追涨杀跌叫 “动量(momentum)”,那有人追跌杀涨吗?有哇!我们也有个词, contrarian trading,中文翻译成“逆势交易”或者“反向交易”。

顾名思义,这个交易策略说的就是买入当期下跌的股票和卖出当期上涨的股票。它也是有理论依据的。上个世纪后半期学者们在美国市场上研究得到的结论,除了发现股票价格会在未来3-12月之间有“动量”外,学者们还发现在更长一点的持有期内,比如说3-5年,股票价格会“反转”,也就是说,现在跌的深的股票未来会上涨,现在涨到多的未来会下跌。

简单地说,在某一年的年末,我们将市场上所有的股票按照当年的收益率排个序,然后买入收益率最低的那一组,卖出收益率最高的那一组,那么3-5年后你可以得到很高的超额收益率。这就是反向交易,和上次我们说的“动量交易”正好相反。

现在问题来了。现实中这么个策略究竟管不管用呢?要回答这个问题还真有点困难。很多人可能会列举出“某某某追涨杀跌赚好多”或者是“某某某买低卖高赚好多”这种例子……但是个例毕竟不具有代表性。说实话,在中国,很少有投资者(包括机构投资者)能把股票(组合)持有好几年,反向交易这个持有期看起来并不那么靠谱。

更有意思的是,90年代末的时候,就有研究发现了,从美国前面几十年的经验看,机构投资者一般喜欢采用“动量交易策略”,而个人投资者更倾向于“反向投资策略”。再看整体上的收益率,机构是正的收益率,而散户是负的收益率——也就是说,机构赚钱,散户赔钱这种事儿,还真不是咱们中国特色,全世界都一样。

然后就有人问了,为什么散户喜欢做反向策略呢?有一种很有代表性的观点说,我们人类不是绝对理性的,会有很多认知和行为上的偏误。 举个最典型的例子就是,80%的男人都认为自己的驾驶技术超过平均水平,e.g., 50%,女生别笑,你去做个问卷,我担保90%的女孩子认为自己的长相超过80%的其他姑娘。

 

这些偏误在投资上也会表现出来。比如说,我们特别讨厌亏损——股票价格从50跌到25了,一天不斩仓,心理上感觉总有一天它会涨回来,甚至加点仓,把平均价格拉低点。同时呢,我们又很喜欢赚到钱落袋为安的感觉——股票涨了个20%,赶紧出手,10万变成12万,想想真有点人生赢家的小激动。你看,这不就成了反向交易么?

中国市场上关于反向策略的研究比较少。如果假定我们投资者和全世界其他市场投资者的行为不会有太大差别的话,我猜可能我们个人投资者中做反向策略的还不少,尤其不愿意卖出下跌的股票,将账面亏损变成实际亏损。反正我是中枪了——即使念了十几年的金融学,了解所有的行为偏差)仍然曾在44元的高点上买入中石油,磨叽到14元才狠心出手。难怪国民岳父告诉我们——“听过很多道理,却依然过不好这一生。”

“听过很多道理,却依然过不好这一生。”

作者:香帅团队



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