这一阵子的市场，喜忧参半。

第一个喜主要来自于——

房地产政策面改进

517房地产新政后，有超过80%的城市陆续跟进，进一步调降首付比例、房贷利率。对大部分的城市，首付比例进入“15%”时代。四个一线城市中，上海、广州、深圳都出台了不同条件的首付比例和房贷利率下调政策。

与过去一段时间，松松限购、调调LPR、挤牙膏式的政策相比，这次需求端的政策刺激力度空前。

首先生命，“喜”并不是觉得再这轮政策刺激下，房地产行业已经触底——数据上看，行业逆风仍然巨大：一季度前100龙头房企销售额减半，统计局口径下的全国房地产新开工面积接近2007年左右的水平，库存房地产的问题，大到了进入430政治局会议通稿。

“喜”主要是来自于看到了边际改善的信号，终于开始“对症看病”。5月28日，高善文博士的表达很精准：

这一轮的对房地产干预的政策应该说找到了问题的关键点，政策的思路是对头的，但是我们也知道，再好的政策如果只是写在纸上也是没有用的，最终一定要落地，一定要落实到行动上。当出台政策和政策出台的一段时间里边，市场是由预期来推动交易的，但是当政策完全出完以后，预期的交易就转向了对政策落地效果的评估。

政策能不能达到市场所预期的效果？我们只有走着看，我们只能说现在的政策找准了问题的关键，能够起到四两拨千斤的作用。如果能够顺利地推行下去，它有可能逐步推动房地产市场出现触底和反转。但是政策的执行过程充满不确定性，政策的执行需要紧密的追踪。

在这里，也欢迎你投出你的选择：

第二个喜则来自于——

结构性顺风

过去几年，虽然港股、A股市场整体一直表现不佳，A股持续在3000点左右徘徊。但今年2月以来，恒生指数、上证指数为代表的主要股指，已经感受到了一波反弹行情，区间涨幅排名全球股指前列。一轮上涨之后，截至最新的估值水平，也仍然处于历史低位。

表. 全球主要股指区间涨跌幅及最新估值情况

正是因为房地产政策面的边际改进，估值水平具有相对吸引力，最近一月外资频繁青睐港股、A股。5月20日左右，高盛发了一个看多A股的报告，把上调MSCI中国指数、中国蓝筹股指数、沪深300指数目标价格。分析框架和看多的话语，比部分中资券商，还要激进。分析称，只要满足一些关键条件，股市还将继续上涨。这些关键条件指能否有效实施新推出的（房地产）刺激政策，以及中美贸易紧张局势的情况。

但问题是，外资这种整体看多，有很大的不确定性，话风转向和资金配置上的权重调整，翻脸比翻书快是常态。

上周港股的资金流，就已经反映了这种翻脸的情况。港股外资整体转为流出4.5亿美元，对比上上周，港股外资整体流入5.4亿美元，动作就有了一个180度大逆转。在当下的市场，这样的行为也无可厚非。一方面，新的信息进来，策略必须做出改进。另一方面，不确定的市场上，大家的投研视角和结论对应的有效时间区间，本身也比较短。

那么更高的确定性和机会，在哪里呢？

除了总是从大票、小票，国企、民企这样的角度来拆解，得到一些结论之外，如果仔细拆分一下A股年初以来的营业收入、股票价格表现，可以发现——和顺的南风、更高的确定性，集中在部分中国制造业产业链板块上。

具体体现在以下两点：

更多的企业，尤其是制造业企业，打开了全球市场的机会。白色家电、摩托车及其他、工程机械、商用车、运输设备营收的增长，主要来自于海外需求的快速增长。这些板块上的个股，如钱江摩托，海外营业收入的增速远高于国内。在估值上，由于市场对这些板块市场天花板的预期更高，所以大部分股价区间表现更佳。多个板块年初以来股价区间表现均在15%以上。

高技术制造业领域企业，大幅受益于技术进步形成的新市场机会。今年AI技术和汽车产业链的技术进步落地加速，体现在计算机设备、新能源动力系统、汽车等板块机会上。就在上周大类资产市场普跌的行情中，微软发布的新一代内置AI工具的计算机，比亚迪发布的第五代DM技术官宣综合续航里程达到2100KM，就用技术进步之力，在重新获取相关制造产品的新市场机会，被市场拥趸。

表. 营收和区间涨幅靠前的板块详情

喜之余，忧也不少

比如说前面提到的，房地产政策刺激效果未知，叠加海外需求波动，有效需求仍不足。

上周公布了PMI数据，PMI的最新表现部分印证了这种担忧的客观性。5月份中国制造业PMI录得49.5，重回荣枯线下方。读数比上月回落0.9个百分点，大幅低于预期值（50.5%)。并且大、中、小企业的PMI读数分化加剧，尤其小企业的PMI读数回落剧烈。

从制造业PMI分项读数来看，生产指数和新订单指数均下降，5月新出口订单指数明显回落。虽然有市场机构分析，认为无需担心，有假期带来的工作日天数差异、新出口订单临时扰动等因素。但制造业景气修复之路出现明显波折，是不争的事实。

所以整体看起来，感觉就是喜忧参半。结构性的板块上，有温暖的南风吹来；重头戏地产行业，有明确的政策面需求刺激信号。但是，实质需求的复苏效果，尤其地产政策的效果，还待评估。此外，海外需求也波动、纷争加剧。譬如一直维持高景气的跨境贸易行业，上周遭到了物流审查变严格的警告。新一轮美国对华关税规定下，一些高增速行业比如电动汽车，即将于8月开始执行新的关税税率。