下一站繁荣的秘密：结构转型期的宏观经济学-唐涯的财新博客-财新网

香帅如是说

认识张斌很有些年份了。2013年写专栏后，开始有意识关注国内有影响力的青年学者，彼时张斌已是社科院世经所的明日之星，在宏观领域颇受关注。初识他时只觉伊肤白如玉，面目清秀，身量瘦长，浑身上下写着“正经”二字。配上厚厚镜片，缓言细语，皆是宏观议题，让人感觉学问扑面而来。当时我还困在金融学术论文发表的笼子里挣扎，对“中国经济”不太有体感，只觉得这兄弟讲得甚好，挺令人信服。至于如何好，倒也不深究。

随着对本土经济的体感渐强，回头再看许多时文，开始琢磨出点味道。张斌不以文字清丽美妙见长，行文简洁，逻辑清晰，说理透彻，三句两句，直击要害----若以武侠小说中美女论，张斌的宏观时论颇像《绝代双骄》中的苏樱，不是浓颜的第一眼美女，细品之，才觉骨骼匀亭，五官摆布恰如其份，一颦一蹙皆有况味。方正平直的行文之间，也暗含锋芒，不无讥诮。

再后来与伊混熟了，友人相聚之时，发觉这厮亦好武侠，好流行曲，好酒，甚至饭后都慢条斯理摸支细细的薄荷烟出来，慢条斯理吸上两口。吸得如此风光霁月，你甚至感觉不到他是在公众场合公开放毒。再一问，果然外貌是骗人的，伊并非自幼循规蹈距的标准好学生, 也曾是逃课抽烟买碟的城市傑傲少年。天知道哪一日大梦方醒，悬梁刺股，后入了社科院余永定老师门下，学问上延续了老余厚实稳重之风，也有世经所立足本土经济，注重现实的特征。

张斌长于宏观——是90年代以来的中国显学。上至京城庙堂，下到小镇饭桌，但凡中年男人所聚之处，酒酣耳热烟雾缭绕之余，指点江山是佐酒佳肴，近年来，“货币超发”“房价泡沫”“人民币贬值压力”更是逼格满满的宏观大词。一时间，市面上宏观经济学家满地走，观点报告连篇累牍。仔细看，却要么是前后不自恰或者东拼西凑的摘抄，高阶点的做点数据上的线性外推，给个磨棱两可的结论.....（说句题外话，这几年基金业中“宏观”被边缘化，也多因为这种“宏观研究神棍化”的倾向）

这时候，张斌的好处就份外凸显了出来。他的逻辑一以贯之，绝不被时下流行观点左右，从2016年底算起，对人民币汇率，房价，经济走势，通胀，增长，信贷方面的判断，他都严谨端正，就数据论数据，准确性极高。我初颇惊叹，认为这是天赋。

直到2017年，在北大的一个seminar上，张斌完整讲述了他对“转型”这个词带来的中国经济结构性变化的思考：宏观如城市兴衰、产业结构变迁，货币政策的传导机制，信贷规模的变化，具体而微到cpi, ppi的联动变化，市场利率的起伏，货币政策的轻微转向，甚至房价的走势，职业选择的方向优劣，资产配置的预期—— 几乎所有国计民生的大小话题，都需要在“转型”这个结构化变迁的大背景下重新思考解析。

说实话，那两个小时对我有醍醐灌顶之效。至此，很多在实践和研究中碰到的“异象”都在这一大框架下变得柳暗花明。

自此以后，我对张斌的研究功力大为倾倒，将其诸多豆腐干文章取来再看，不禁扼腕叹息：越往后期，伊越是逻辑严密，思考深刻，隐隐有框架既成之感，只是限于零碎的专栏格式，生生碎了这框架。可能是骨子里长沙妹子的“辣俐”（方言，大意是管闲事）作祟，我开始在群里隔三差五劝说张斌将这些年的思考体系化成书。因为自己的经验是，一旦坐下来写书（俗称“做产品”），很多零碎思考必须重新挖掘摆放，会push自己再次结构化。是一个有效的提炼过程。

耐不住群里几个好事者的催促。2018年张斌终于动了笔。但这一等就是两年。

直到2020年年底，我首次看到初稿，名字是绝对的张斌风格：单刀直入，简洁贴切 ——《结构转型期的宏观经济学》。在近十年的文献、数据、调研、思考、和讨论磨合后，张斌用一个词总结了这个结构转型：“从制造业到服务业”——

这个短语听似老旧，但仔细想，却简明扼要地总结了这些年几乎最重要的变化—— 随着收入上升而出现的“消费升级”、这个“升级”不仅仅的“自行车换摩托”这种简单的物质升级（经济学告诉我们，这些升级的边际效益递减），越往后走，升级愈转向服务。

用张斌文中原话：

“（这）不是一般的服务，是那些要很多知识、更高专业技能和更精细化管理等要素投入的服务，比如更好的医疗、教育、科研、环境保护、社会保障、体育文娱、金融服务等。消费升级是推动制造到服务经济结构转型的源动力，正是在这股力量驱使下，消费支出结构、产业结构、人口流动和城市形态一幕幕变化随之而来。这是一股要求变革的巨大力量，对以往的观念、制度和政策带来了巨大冲击，各种对抗和矛盾放大和升级，关于结构改革和刺激政策的各种争议也延绵不绝。”

这一段论述实在精彩，忍不住要全部分享出来。短短100多字讲出了中国未来增长的潜力和陷阱、行业和产业机会、城市化方向。要展开的话，甚至可以解释近年社融变化的结构和方向，货币政策的两难，一线城市房价高企的利与弊，以及社会治理问题中的种种难题。

我读完初稿就做了不少笔记。当时正在写《财富报告》。自然也吸收了不少他的想法。

2021年初说终稿已定，即将付梓。我再读终稿电子版，仍觉惊艳。其中第三章《真正的短板》（e.g. 教育，医疗）正好和我3月做新书巡售调研中想重点关注的内容大为契合。只是当时京东尚是预售，连张斌自己都沒样书。我实在等不及，让助手去打印装订了出来重读。

一路调研中发现。站在2021年的时间节点，这个“结构转型”真的已经深入中国经济的骨髓。如果沿袭之前的宏观思路，会缘木求鱼，导致对很多重大问题和现象的误读。但如果缺乏对“从制造业到（高人力资本）服务业” 这个转型的理解，缺乏对“制造业的升级版其实是服务业”这种洞察，从国家层面，可能更会导致在增长问题上的方向错误，从企业和个人职业选择层面，会在选择上走更多弯路。

从工业时代以来，繁荣没有秘密——从工业化到城市化，从制造业到服务业。但如果方向逆转，繁荣也会枯萎。每次想到这里，就忍不住去翻翻这本书—— 当现实的光照进来的时候，张斌的洞察更显得深刻和前瞻。

文 | 张斌

电影阿甘正传里面说，生活就像一盒巧克力，你永远不知道会得到什么。

做研究也是这样，你跟着逻辑和数据一步一步往前走，不知道会走到哪里，也不知道会得到什么结果。

在逻辑和数据的不断敲打下，你看到的经常不是你预先想象的世界，不是别人描述的世界，而是至少对个人而言的未知世界。

做研究是高风险活动，好在还算有趣，是成年版的探险游戏。

在热心朋友的督促下，我把最近十年来宏观经济研究的探险历程梳理成了这本小册子。

01 聚焦经济结构转型，主流认知一定正确吗

贯穿整本书的主线索是经济结构转型。

什么是经济结构转型呢？

小说和电影里面，成为英雄都需要变身。电影《哪吒》里面先是从魔丸变身成儿时哪吒；然后遇到挫折，不断醒悟，再次变身成为战天斗地的哪吒。

成为高收入经济体也需要变身，不是一次变身，是两次变身。第一次变身是从农业经济变身成为工业经济，这是第一次经济结构转型；第二次变身是从工业经济变身成为到服务业经济，这是第二次经济结构转型。就像英雄的变身会让剧情逆转一样，经济的每一次变身也都会让宏观经济运行发生颠覆性变化。

我们这本小册子主要关注的是第二次变身，是中国刚刚告别工业经济高峰期，开始经历挫折并向服务业经济迈进这个特定时期的宏观经济变身。小册子的前面部分关注这个过程中的长期增长问题，中间部分是中短期宏观经济波动问题，后面部分是宏观经济政策讨论。

这本小册子的很多结论与主流认知有差别。宏观经济研究从来不缺乏观点，越是流行的观点越要小心对待。情绪通常比理性有更强大的传播能力，观点之所以流行，往往是因为观点中饱含情绪容易引起共鸣，然而情绪太强了就没剩下多少能留给理性。

对中国经济的各种担忧非常流行，货币超发、房价泡沫、产业升级乏力、债务危机、中等收入陷阱如此等等。这些担心并非没有道理，有警示价值，但对于宏观经济研究的探险者来说不能想当然地信以为真，一定要闯进去仔细看看才行。

这本书有些章节的内容是对一些流行观点的回应。我经常对同行朋友说其中的很多观点是偏见，朋友也会反驳我说你讲的难道就不是偏见吗？我有时会辩驳，有时候也无言以对。只当这本小册子里面讲的有些内容也是偏见吧，两种或者很多种偏见的打架可能好过一种偏见的统治。

02 消费升级促使二次经济结构转型 中国可成全球制造业数量和质量双料冠军

下面简要讲一下本小册子的旅程，从哪里出发，去了哪些地方，看到了什么。

出发点只有一个：消费升级。

随着中国人均收入水平提高，人均生活水平也在提高。最基本的消费是吃饱穿暖，然后是以家用电器和汽车为代表的标准化工业产品，当购买力平价标准下的人均收入达到8000-9000美元的时候，人们对一般制造业品的消费增速开始放缓，消费升级的内容开始转向了服务。

不是一般的服务，是那些要有很多知识、更高专业技能和更精细化管理等要素投入的服务，比如更好的医疗、教育、科研、环境保护、社会保障、体育文娱、金融服务等等。

消费升级是推动制造到服务经济结构转型的源动力，正是在这股力量驱使下消费支出结构、产业结构、人口流动和城市形态一幕幕变化随之而来。这是一股要求变革的巨大力量，对以往的观念、制度和政策带来了巨大冲击，各种对抗和矛盾放大和升级，关于结构改革和刺激政策的各种争议延绵不绝。

通过对中国经济结构指标系统性的梳理，并放在国际视野下做比较，可以判定中国经济大约在2012年前后告别了工业化的高峰期，此后一直处于从制造到服务的经济结构转型进程中。

把发达国家类似发展阶段的规律性变化轨迹作为参照系，中国绝大多数指标的变化轨迹都是标准动作，中国不存在像拉美国家那样过早的去工业化。历史上但凡按照标准动作进行经济结构转型的经济体，无一例外地都进入了高收入经济体，高收入经济体的门槛不算太高，迈过这个门槛以后还有很长的路要走。

从制造到服务的转型并不意味着工业部门的重要性下降。工业部门是带动全社会生产率提升的有力引擎，工业活动主导的经济如此，服务业主导的经济也是如此。

进入从制造到服务的结构转型期以后，中国工业部门总体规模扩张放慢，工业部门面临此前未有的压力，有拔尖的工业企业脱颖而出，市场占有率节节攀升，也有大量企业因为难以升级不得不退出市场。

从投入、生产和产品三个环节看，中国进入结构转型期后的工业部门升级情况还好。凭借巨大的规模优势，中国有成为全球制造业数量和质量双料冠军的潜力。

潜力变为事实还要打破很多制约因素。

最大的制约因素不是企业家们整天抱怨的劳动、土地等要素成本上升。高收入国家的企业都曾面临快速上升的要素成本，并不妨碍优秀的企业脱颖而出，劳动力和其他诸多要素成本上升在很多情况下是产业升级和经济成长的结果。

社会治理发育滞后和各种不当的市场管制，扼杀了大量的市场需求和生产率提升机会，这些才是产业升级的真正敌人。

03 直面两个转型短板

中国的经济结构转型有短板，这是中国经济系统最薄弱的部分，也是未来经济成长真正的瓶颈。我把发达国家类似发展阶段的规律性现象作为参照系，比较中国的数据后，发现了中国经济结构变化中的异常现象。对这些异常现象展开分析后，定位了短板。

最突出的短板有两个方面：

一是那些市场化程度较低且需要大量知识和技能投入的服务业发展滞后，比如教育、卫生、社会保障和社会福利、公共管理和社会组织、科学研究和技术服务等行业；

二是第二、三产业总体就业人口占比偏低。这个现象背后反映的问题是，中国经济在发展到这个阶段以后，仍有大量农民工不能在城市安家并纳入正轨就业。

这两个短板与政府职能定位和政府管制政策有着直接联系，而政府职能定位和政府管制政策背后则是价值观、社会信任这些惯性力量强大的慢变量。短期来看，慢变量改起来殊为不易，拉长时间，却无时无刻不在自发地悄然变化。

从制造到服务的经济结构转型，不仅反映在消费升级和产业结构变化，也反映在城市格局的变化。

大城市是知识和专业技术密集型产业发育最好的温床，能提供更多的消费升级机会，能提供更多的高收入就业机会。大城市在进入从制造到服务经济结构转型期以后的竞争力更加凸显，发展潜力也在提升。

众多的中小城镇不能满足消费升级和提高收入的机会，城镇人口和产业都走下坡路，在城市竞争中败下阵来。

大城市虽好，进城的代价不菲。中国的大城市房价过高，与很多发达国家相比，中国大城市中心城区房价算不上过高，糟糕的是中心城区以外的城市郊区房价过高，大城市郊区的房价也远远超出了中等收入群体负担能力，这给大城市的新进入者带来了过高的门槛，让很多人丧失了进入大城市改变命运的机会。

大城市的高房价有合理的部分，也有不合理的部分。不合理的部分主要是住房土地供给政策扭曲、公共服务和公共基础设施配套滞后、居民部门养老保险类的金融投资工具匮乏，而不是过多的货币。

房价上涨对实体经济并非都是坏处。房价上涨不能带动房屋供给改善对实体经济弊端重重；房价上涨带来了房屋供给和城市规模的合理扩张，对企业和居民则带来了更多发展机遇。

04 中国经济从“易热难冷”变为“易冷难热” 货币超发论很难成立

从制造到服务的经济结构转型改变了中国经济波动特征，中国宏观经济波动从工业化高峰期的“易热难冷”转向了“易冷难热”。

讨论这个问题之前，需要澄清一些对货币的认识，主要包括了四个问题: 货币从哪里来，货币和物价的关系，货币和房价的关系，货币有没有超发。

广义货币包括了现金、活期存款、定期存款和其他多种形式的存款。个体通过努力可以获得更多存款，然而从全社会角度看，个体新增的存款不过是其他个体账户上的存款转过来的，个体努力并不会增加全社会的存款。只有通过新增贷款，才能创造新的存款，新增全社会购买力。

新增贷款受到中央银行政策的影响，也受到商业银行和信贷需求方的影响。中央银行增加基础货币或者降低利率，并不必然带来更高的信贷和广义货币增长。欧美的量化宽松政策经历告诉我们，央行即便使出浑身解数也未必能做到真正的放水。

长期来看，广义货币与通货膨胀高度相关，广义货币多了，物价最终会上涨，然而二者之间的变化并非稳定的一一对应关系。短期来看，广义货币与通货膨胀关系则不如长期关系那么紧密，供给方的因素（比如猪瘟）或者外部环境变化（比如全球金融危机）会对短期通胀带来很大影响。

广义货币是影响房价的重要因素，但是解决高房价的办法不应该是牺牲广义货币。企业和居民存款少了，确实也能遏制名义房价上涨，但是代价太高，最终也难以遏制房子相对其他商品和服务的价格上涨。

过去二十年来，中国的通胀率平均而言不高，汇率有升有跌，总的还是升值。有些城市房价过高，但不能归咎于货币。房价虽高，但是和房地产价格泡沫还不能画上等号。货币超发的论断很难成立。

05 转型期的主要难题是经济偏冷 选择何种政策工具稳定总需求至关重要

经济增长理论放眼长远，关心的核心问题是提高潜在增长率。宏观经济波动理论看的是脚下的路，关心的核心问题是贴近潜在增长率，不要超出潜在增长率的过热，也不要低于潜在增长率过冷。

衡量经济冷热的温度计是通胀。就中国情况来看，合适的通胀指标是核心CPI或者GDP缩减因子。这两个指标运动轨迹很相似，经济景气程度、企业利润、就业、居民和政府收入与这两个指标也是高度相关。

从通胀和与其相关的一系列宏观经济指标来看，中国宏观经济在2012年进入从制造到服务业的结构转型期以后，面临的主要难题是经济偏冷。

物价偏低和经济偏冷背后很大程度上来自需求不足。跨过工业化高峰期以后，能源、化工、钢铁、机械设备等众多资本密集型工业部门增速大幅放缓，与之相关的信贷也大幅放缓，这意味着过去最有力的信贷发动机熄火，会带来全社会广义信贷和金融资产增速大幅放缓，随之而来的是总需求不足。

居民部门信贷扩张还保持了较高的增速，对工业部门的信贷大幅放缓是个补偿，但还远不足以维持足够的广义货币增长和与之对应的总需求增长，经济还是偏冷。

怎么办？最理想的办法自然是结构改革，释放科教文娱等服务业发展潜力、释放都市圈成长潜力，释放金融市场服务风险投资的潜力，改善政府公共服务，完善社会保障体制。这些举措都能带来新的信贷增长，改善需求的同时还能提升供给。

但对于专注于实现短期内宏观经济稳定的经济学者来说，这些结构改革的内容绝非短期内能够完成，只能当作约束条件。宏观经济学者要做出在这些约束条件下的选择，而不是改变约束条件。

扩大总需求的规范政策工具是货币和财政政策。货币政策主要是通过降低利率刺激总需求；财政政策则是扩大政府预算内开支，直接使总需求增长。

货币与财政政策工具的一个重要区别是，前者是通过低利率刺激私人部门开支，是尽可能地借助市场自发的力量提高总需求；后者则是通过政府的力量提高总需求。

我国遇到总需求不足的时候，应对措施的重点不是降低利率或者扩大预算内支出这些规范政策工具，而是通过地方融资平台债务扩张，增加基建投资。

近些年，中国的债务扩张当中有很大一部分来自地方融资平台的债务扩张。地方融资平台新增债务对应的资产收益不高，融资成本高且期限结构不匹配，很多债务靠着借新还旧才能维系下去。这部分债务越滚越大，中国的系统性金融风险也随之上升。

让我们做个思想实验，如果我们的政策组合是优先使用利率政策，利率政策降到底之后如果还不够，然后再用预算内的财政支出扩张，包括对基建投资的支持。尽可能地去削减地方政府融资平台的信贷扩张，同时在银行贷款和在债券市场上，严格保持高标准的风险评估和信贷纪律。如果是这样的政策组合，还有没有这么近年来的金融乱象和系统性风险上升？

中国的保增长措施引起了很大争议。保增长举措被戴上了很多顶帽子，增加系统性金融风险、国进民退、恶化投资效率、加剧产能过剩等等。

保增长的教训确实很大，但要搞清楚教训具体是什么，是根本就不应该保增长，还是保增长的工具选择问题；搞清楚保增长的代价是什么，还有收益是什么；搞清楚我们看到的那些令人不满意的现象是不是都源自保增长政策，还是其他因素在作怪。搞清楚了这些，才能不泛泛而谈刺激政策，真正汲取保增长政策的教训。

进入从制造到服务的经济结构转型期，无论是应对中长期的经济增长挑战还是短期的宏观经济稳定挑战，最难解的底层矛盾是观念的挑战。

观念是制度和政策的最核心支撑。主流观念不变化，新的制度和政策调整就难以维系。观念是慢变量，时时刻刻都在细微变化，但是变化速度赶不上市场的变化。

身处从制造到服务这样巨大的经济结构转型时期，在高速工业化时期流行的物质价值观及其所支撑的制度和政策环境，与转型后的经济发展要求格格不入，对物质价值观能起到平衡作用的后物质价值观还很弱小，还远不足以改变局面。

观念的滞后，使得我们难以苛求超出传统主流观念的系统性结构改革。结构改革只能在观念和利益冲突的夹缝中找缺口，寻求边际上的突破。能做出结构改革当然好，冲突太大、时机不成熟的时候等待也是一种智慧。

结构转型期对传统观念和传统经济都有巨大的淘汰压力，这会让整个社会系统和经济系统处于脆弱阶段。稳定总需求至关重要。

经济困难的时候，受伤最严重的是最弱势的企业和低收入群体，稳住总需求是对弱势群体最好的保护。稳定总需求的另一层价值，在于对市场自发成长的保护，而市场自发成长是孕育未来改革力量和逐步改变观念的最有利支撑。

如果总需求严重不足，经济过度低迷，最先死去的是小企业和立足未稳的新企业，最受伤害的是低收入群体。大量失业和经济萧条环境，对渐进地改变观念和推进改革是毒药而不是解药。

06 从大萧条与罗斯福新政中汲取经验 改革成功关键是不断纠正错误

最后一章内容是大萧条与罗斯福新政。

宏观经济政策是个权衡利弊的选择，要义在于分清楚轻重。

大萧条与罗斯福新政对于宏观经济政策选择的权衡利弊是一段非常难得的经验和教训，对当下中国也有很强借鉴价值。

凯恩斯把大萧条称为“惊人的愚蠢”，这没有言过其实。大萧条之前的美国经济有经济结构的快速调整，有大量的金融市场投机和资产泡沫经济，有收入分配的严重恶化，总之问题一大摞。但是，研究大萧条的学者认为，并不必要为这些问题付出大萧条的代价，没必要百业凋敝，没必要四分之一劳动者失去工作，超过半数的劳动者无法全职工作。

大萧条真正的罪魁祸首是信贷坍塌。

市场从来都不完美，有各种各样深层次、浅层次的矛盾，但这些都不致命，可以慢慢调整，至少还可以把日子过下去。

市场最可怕的敌人是信贷坍塌。一旦这个敌人来了，市场交易大幅萎缩，需求下滑和供给收缩之间就会形成快速的恶性循环，这对市场是灭顶之灾。

信贷坍塌的根源在于错误的理念。当时，货币政策把捍卫金本位放在突出位置，决策者笃信让货币数量与经济活动保持匹配的真实票据理论，财政政策信奉预算平衡。这些理念放在平时未必不对，但是在市场已经遇到很多困难的时候，决策者还在坚守这些理念，好比是要求好高烧的病人去跑步锻炼身体，结果可想而知。

罗斯福新政也是一段改革的历史。让人印象深刻的地方是，改革是一连串试错。最初的改革政策设计考虑不周再自然不过。当初正确的改革政策，拉长时间看，也未必合适。改革政策成功的关键在于不断地纠正错误。这需要多元化的力量制衡，需要政治家的包容与智慧。

作者简介

张斌

中国社会科学院世界经济与政治研究所副所长，中国金融四十人论坛资深研究员。

研究领域是中国和全球宏观经济，重点研究的问题包括中国经济结构转型，中国宏观经济和金融市场波动，人民币汇率和外汇管理政策，全球宏观经济等。曾获浦山优秀论文奖，享受国务院政府特殊津贴，入选国家百千万人才工程。

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